Arkstream Capital：2025 암호 자산이 “금융 논리”로 돌아올 때

저자: Arkstream Capital

2025년 암호화 시장의 주선은 더 이상 단일 공체의 기술 주기나 체인 상 서사의 자가 순환에 국한되지 않고, "외부 변수 가격 책정 및 금융 진입 경쟁"이 주도하는 심화 단계로 접어들었다. 정책 및 규제 프레임워크는 장기 자본의 진입 경계를 결정하고, 거시 유동성과 위험 선호는 추세의 지속 여부를 결정하며, 파생상품 레버리지와 플랫폼 리스크 관리 메커니즘은 주요 지점에서 변동 형태와 철회 속도를 재구성한다. 더 중요한 것은, 2025년부터 시장에서 반복적으로 검증된 주선은 다음과 같다: 가격 탄력을 결정짓는 것은 더 이상 "체인 상 서사의 강도"만이 아니라, 자금이 어떤 경로를 통해 들어오고, 어떤 투자 대상에 머무르며, 압박 상황에서 어떻게 철수하는가이다. 외부 변수와 내부 진화는 2025년 암호화 산업의 변화를 촉진했으며, 미래 암호화 산업 발전의 두 가지 명확한 경로를 더욱 확립했다.

제도화 가속화 및 증권화 돌파: 2025년 암호화 시장의 외부 변수 주도기

"금융화"는 2025년에 구조적 이동을 겪었다. 자금 유입 방식은 더 이상 체인 상 원주 레버리지에 국한되지 않고, 여러 개의 병행되고 명확히 층화된 경로로 분화되었다. 암호화 자산 배분은 단일 "자산 노출(현물/ETF)"에서 "자산 노출 + 산업 지분"의 이중 구조로 확장되었고, 시장 가격 책정은 "서사 --- 포지션 --- 레버리지"의 단일 축 구동에서 "제도 --- 자금 흐름 --- 자금 조달 능력 --- 위험 전파"의 종합 프레임워크로 전환되었다.

한편, 표준화된 제품(예: ETF)은 암호화 자산을 투자 포트폴리오의 위험 예산 및 수동 배치 프레임워크에 포함시켰고; 스테이블코인 공급 확장은 체인 상 달러 결제 기반을 강화하여 시장의 내재 결제 및 회전 능력을 향상시켰다; 기업 재무(DAT) 전략은 상장 기업의 자금 조달 능력과 자산 부채표 확장을 직접적으로 현물 수요 함수로 매핑했다. 다른 한편으로, 암호화 회사는 IPO를 통해 라이센스, 수탁, 거래 청산 및 기관 서비스 능력을 "증권화"하여 상장 기업 주식으로 만들어, 기관 자금이 처음으로 익숙한 방식으로 암호화 금융 인프라의 현금 흐름과 규제 방어선을 구매할 수 있게 하였고, 더 명확한 기준 체계와 철회 메커니즘을 도입했다.

IPO는 자금 구조에서 "산업 구매, 현금 흐름 구매, 규제 능력 구매"의 역할을 담당하며, 이 경로는 2025년에 빠르게 열리게 되어 주요 암호화 회사의 우선 선택 중 하나가 되었고, 암호화 산업의 외부 변수가 되었다.

그 이전 5년 동안, 이 경로는 명확하지 않았으며, 그 이유는 공개 시장이 형식적으로 암호화 회사의 상장을 차단한 것이 아니라, 상장이 실무적으로 오랫동안 "높은 진입 장벽, 가격 책정 어려움, 인수 어려움" 상태에 있었기 때문이다: 한편으로, 규제 기준의 불명확성과 강력한 집행은 거래, 중개, 수탁, 발행 등 핵심 비즈니스가 공모 자료에서 더 높은 밀도의 법적 불확실성 공개 및 위험 할인에 직면해야 했다(예: SEC가 2023년에 Coinbase를 고소하여 등록되지 않은 거래소/중개인/청산 기관으로 운영한 혐의로 "비즈니스 성격이 소급적으로 인정될 가능성"의 불확실성을 강화했다). 다른 한편으로, 회계 및 감사 기준이 수탁 관련 비즈니스의 자본 및 부채에 대한 요구를 강화함에 따라 규제 비용과 기관 협력 장벽이 상승했다(예: SAB 121이 "고객을 위한 암호화 자산 보관"에 대한 회계 처리를 더 엄격하게 요구하여 금융 기관이 암호화 수탁 비즈니스를 수행하는 데 있어 자산 부담 및 감사 마찰을 크게 증가시켰다). 동시에, 산업 신용 충격과 거시 긴축이 겹쳐져 미국 주식 시장 전체 IPO 창구가 축소되었고, 많은 프로젝트가 공개 시장을 이용하고자 하더라도 더 미루거나 방향을 바꾸는 경향을 보였다(예: Circle은 2022년에 SPAC 합병을 종료하고, Bullish는 2022년에 SPAC 상장 계획을 중단했다). 더 중요한 것은, 일차 시장 실행 측면에서 이러한 불확실성이 실제 "인수 마찰"로 확대될 수 있다는 것이다: 인수자는 프로젝트 단계에서 내부 규제 및 위험 위원회를 통해 비즈니스 경계가 소급적으로 인정될 가능성, 주요 수익이 재분류될 가능성, 수탁 및 고객 자산 분리가 추가 자산 부채표 부담을 초래할 가능성, 그리고 잠재적 집행/소송이 중대한 공개 및 보상 위험을 촉발할 가능성에 대한 스트레스 테스트를 수행해야 한다; 이러한 문제들이 표준화된 설명이 어려워지면 실사 및 법적 비용이 크게 증가하고, 공모서의 위험 요소가 길어지며, 주문 품질이 불안정해져 결국 더 보수적인 평가 범위와 더 높은 위험 할인으로 이어진다. 발행 회사에게 이는 전략 선택을 직접적으로 변화시킨다: "설명 비용이 높고, 가격 책정이 압박받고, 상장 후 변동성이 통제되지 않는" 환경에서 억지로 진행하기보다는 발행을 미루고 사모 자금 조달로 전환하거나 인수/다른 경로를 모색하는 것이 더 낫다. 위의 제약은 모두 결정적으로: 그 단계에서 IPO는 더 이상 다수 회사의 "선택 문제"가 아니라 지속 가능한 자금 조달 및 가격 책정 메커니즘이 되었다.

2025년의 주요 변화는 바로 위의 저항이 더 명확한 "해제/완화"로 나타나면서 상장 경로가 다시 연속성 기대를 갖게 되었다는 것이다. 가장 대표적인 신호 중 하나는 SEC가 2025년 1월에 SAB 122를 발표하고 SAB 121을 철회(당월 발효)하여 기관이 수탁 및 관련 비즈니스에 참여할 때 가장 논란이 많고 가장 "무거운 자산 부담"의 회계 장벽을 직접 제거하여 은행/수탁 체인의 확장성을 개선하고, 관련 회사의 공모서에서 구조적 부담 및 불확실성 할인을 줄였다. 같은 시기에 SEC는 암호화 자산 작업 그룹을 설립하고 더 명확한 규제 프레임워크를 추진하겠다는 신호를 발신하여 "규칙이 바뀔 것인가, 소급 적용될 것인가"에 대한 불확실성 프리미엄을 낮추었다; 그리고 연중 스테이블코인 분야의 입법 진전은 "프레임워크 수준"의 확실성을 추가로 제공하여 스테이블코인, 청산 및 기관 서비스와 같은 핵심 단계가 전통 자본에 의해 감사 가능하고 비교 가능한 방식으로 평가 체계에 포함되기 더 쉽게 만들었다.

이러한 변화는 일차 시장의 실행 체인을 따라 빠르게 전파될 것이다: 인수자에게는 더 쉽게 "설명할 수 없고, 가격 책정할 수 없는"에서 "공개할 수 있고, 측정할 수 있으며, 비교할 수 있는" 규제 조건으로 전환 ------ 공모서에 쓸 수 있고, 구매자가 수평적으로 비교할 수 있게 되면 인수단도 더 쉽게 평가 범위를 제시하고 발행 리듬을 파악하며 연구 커버리지 및 배급 자원을 투입할 수 있다. 발행 회사에게 이는 IPO가 더 이상 단순한 "자금 조달 행동"이 아니라 수익 품질, 고객 자산 보호, 내부 통제 및 거버넌스 구조를 "투자 자산"으로 공학화하는 과정이 됨을 의미한다. 더 나아가, 비록 미국 주식 시장이 홍콩 주식 시장처럼 명확한 "기초 투자자" 제도를 갖추고 있지는 않지만, 장부 단계의 앵커 주문 및 장기 계좌(대형 공동 펀드, 주권 자금, 일부 크로스오버 펀드)는 기능적으로 유사한 역할을 수행한다: 규제 및 회계 마찰이 완화되고 산업 신용 위험이 해소되면 고품질 수요가 주문서로 돌아올 가능성이 더 높아져 가격이 더 안정적이고 발행이 더 연속적으로 이루어질 수 있다, 따라서 IPO는 "우연한 창구"에서 "지속 가능한 자금 조달 및 가격 책정 메커니즘"으로 돌아갈 가능성이 더 높아진다.

결국, 정책 및 회계 기준의 한계 개선은 일차 시장 및 자금 배치 체인을 통해 구체적으로 연간 시장의 리듬과 자금 흐름에 반영될 것이다. 2025년 연간 전개를 보면, 위의 구조적 변화는 더 릴레이식으로 명시화된다.

2025년 초, 규제 할인 수렴은 제도적 기대 재평가를 촉진하고, 배치 경로가 더 명확한 핵심 자산이 먼저 혜택을 받았다; 이후 시장은 거시적 경계에 대한 반복적인 확인기로 접어들었고, 금리 경로와 재정 정책은 암호화 자산을 글로벌 위험 자산(특히 미국 주식 성장주)의 변동 모델에 더 깊이 내재화시켰다. 연중에 접어들면서 DAT의 반사성이 점차 명시화되었다: 유사한 재무 전략을 채택한 상장 회사의 수가 수백 개로 증가하고, 총 보유 규모가 수천억 달러에 달하며, 자산 부채표 확장이 중요한 한계 수요의 원천이 되었다; 동시에 ETH 관련 재무 배치가 활기를 띠면서 "자산 부채표 확장 --- 현물 수요"의 전파가 더 이상 BTC를 중심으로 전개되지 않게 되었다. 3, 4분기에는 여러 경로가 병행되고 자금이 서로 다른 진입점 간에 재조정되는 배경 속에서 공개 시장의 평가 중심과 발행 조건이 암호화 트랙의 자금 배분에 더 직접적으로 영향을 미치기 시작했다: 발행이 순조로운지, 가격 책정이 인정받는지가 점차 "산업 자금 조달 능력 및 규제 프리미엄"을 측정하는 풍향계가 되었고, 자금이 "코인 구매/주식 구매" 간에 재배분됨으로써 현물 가격에 간접적으로 전파되었다. Circle과 같은 거래소가 "평가 앵커"를 제공하고, 더 많은 회사가 상장 신청 및 준비를 추진함에 따라 IPO는 "가격 책정 참고"에서 자금 구조에 영향을 미치는 핵심 변수로 further 발전하게 되었다: ETF는 주로 "배치 가능 여부, 포트폴리오에 포함하는 방법" 문제를 해결하는 반면, IPO는 "무엇을 배치할 것인가, 어떻게 비교할 것인가, 어떻게 철수할 것인가" 문제를 더 해결하여 일부 자금을 고회전 체인 상 레버리지 생태계에서 더 장기적인 산업 지분 배치로 전환하도록 촉진한다.

더 중요한 것은, 이러한 "진입 경쟁"이 단순히 설명 프레임워크에 머무르지 않고, 자금 데이터와 시장 행동에서 직접 관찰될 수 있다는 것이다. 스테이블코인은 체인 상 달러 결제 기반으로서, 2025년 공급 규모가 약 2050억 달러에서 3000억 달러 구간으로 상승하고 연말 근처에서 안정화되어 체인 상 거래 확장 및 디레버리징 과정에 더 두꺼운 결제 및 유동성 완충을 제공했다; ETF 자금 흐름은 명시적 가격 책정 요소로 자리 잡아, 거시적 변동성과 기관 재조정의 교란 속에서도 IBIT는 여전히 약 254억 달러의 연내 순유입을 실현하여 "순유입/재조정 리듬"이 가격 탄력에 대한 설명력을 높였다; DAT의 규모화는 상장 회사의 자산 부채표가 현물 수요 구조에 직접적인 영향을 미치기 시작하게 하여, 상승기에는 추세 확장을 강화할 수 있고, 하락기에는 평가 프리미엄 수축 및 자금 조달 제한으로 인해 반대 전파를 촉발할 수 있게 하여, 전통 자본 시장과 암호화 시장의 변동이 서로 결합하게 만들었다. 동시에, IPO는 또 다른 양적 증거를 제공했다: 2025년에는 총 9개의 암호화/암호화 관련 회사가 IPO를 완료하고, 총 약 77.4억 달러를 조달했다, 이는 공개 시장 자금 조달 창구가 단순히 존재하는 것이 아니라, 실제 수용 능력을 갖추고 있음을 보여준다.

출처: rwa.xyz / 스테이블코인의 2025년 성장

출처: CoinMarketCap / ETF의 연간 자금 데이터

출처: Pantera Research Lab / DAT의 데이터

이러한 배경 속에서, IPO는 2025년 암호화 시장의 "외부 구조적 변수"가 되었다: 한편으로는 규제 자금이 배치 가능한 대상 범위를 확장하여 스테이블코인, 거래/청산, 중개 및 수탁 등의 단계에 공개 시장의 평가 앵커와 비교 체계를 제공하고, "주식" 형태를 통해 자금의 보유 주기와 철수 메커니즘을 변화시켰다; 다른 한편으로는, 그 한계 증가는 선형적이지 않으며 여전히 거시적 위험 선호, 이차 시장 평가 중심 및 발행 창구의 제약을 받을 것이다.

종합적으로 볼 때, 2025년은 "제도화 가속화, 거시적 제약 강화 및 증권화 재개"의 조합 연도로 요약될 수 있다: 제도 및 규제 경로의 추진은 암호화 자산의 배치 가능성을 높였고, 자금 진입은 단일 체인 구조에서 ETF, 스테이블코인 기반, DAT 및 IPO의 병행 체계로 확장되었다; 동시에 금리, 세금 및 재정 마찰은 지속적으로 유동성 경계를 형성하여 시장 상황을 전통 위험 자산의 "거시적 구동형 변동"에 더 가깝게 만들었다. 이로 인해 발생하는 트랙 분화와 "상장 회사 매개체"의 회귀는 2026년의 중요한 서곡이 될 것이다.

IPO 창구 회복: 서사 프리미엄에서 금융 원어로

2025년, 암호화 관련 회사의 미국 주식 IPO 창구가 명확히 회복되었고, "개념상의 창구 개방"에서 양적 검증이 가능한 공개 시장 샘플 집합으로 발전했다: 연간 샘플 기준으로 총 9개의 암호화/암호화 관련 회사가 IPO를 완료하고, 총 약 77.4억 달러를 모집하여 공개 시장이 "규제 가능한 디지털 금융 자산"에 대해 관측 가능한 규모의 자금 수용 능력을 회복했음을 보여주었다. 평가 측면에서 이 그룹의 IPO는 약 18억 달러에서 230억 달러 구간을 커버하며, 기본적으로 스테이블코인 및 디지털 금융 인프라, 규제 거래 플랫폼 및 거래/청산 인프라, 규제된 중개 채널, 그리고 체인 상 신용/RWA 등 주요 단계를 포함하여 산업이 추적 가능하고 비교 가능한 자산 샘플 풀을 갖추게 되었다; 이는 단순히 "스테이블코인 --- 거래 --- 중개 --- 기관 서비스 --- 체인 상 신용/RWA" 체인의 평가 앵커 포인트를 제공할 뿐만 아니라, 시장이 암호화 회사의 가격 책정 언어를 더 체계적으로 금융 기관 프레임워크로 이동시키는 데 기여했다(더욱 규제 및 라이센스, 리스크 관리 및 운영 탄력성, 수익 품질 및 지속 가능한 이익을 강조하게 된다). 시장 성과 측면에서 2025년 샘플은 일반적으로 "상장 단계 강세, 이후 빠른 분화"의 공통 특성을 보였다: 발행 구조상 여러 회사의 초기 유통량이 상대적으로 적어(약 7.6%--26.5% 구간), 위험 선호 창구가 열릴 때 단기 가격 발견이 더 탄력적이었다; 이차 시장의 첫날 전체적으로 강세를 보였고, 일부 자산은 두 배 수준의 재가격 책정을 경험했으며, 나머지 자산도 대부분 두 자릿수의 긍정적 수익률을 기록했고, 많은 회사가 첫 주 및 첫 달에 강세를 지속하여 구매자가 창구 기간 동안 해당 자산에 대해 "지속적인 수용"을 나타내었다; 그러나 1--6개월 후에는 분화가 현저히 증가하고, "거시 + 품질"의 전통 위험 자산 논리에 더 가까워졌다 ------ 소매 및 거래 중심 비즈니스의 회사는 위험 선호 전환에 더 민감하고, 철회가 더 빠르며, 상류 인프라 및 제도적 수용 능력을 가진 자산은 지속적인 재평가를 더 쉽게 받을 수 있다.

출처: nasdaq.com / 2025년 연간 미국 주식 암호화 회사 IPO 금액

더 중요한 것은, 미국 주식 암호화 회사 IPO의 "회귀"가 인기를 끌고 있는 이유는 본질적으로 공개 시장이 한 창구 기간 동안 가장 중요하게 여기는 세 가지를 동시에 충족하기 때문이다: 구매 가능, 비교 가능, 철수 가능. 첫째, 이는 과거에 접근하기 어려웠던 "암호화 금융 인프라 현금 흐름"을 전통 계좌가 직접 보유할 수 있는 주식 자산으로 변환하여, 자연스럽게 공동 펀드, 연금, 주권 자금 등 장기 자금의 규제 및 리스크 관리 프레임워크에 적합하게 만든다; 둘째, IPO는 산업이 처음으로 수평적으로 비교 가능한 자산 샘플을 보유하게 하여, 구매자가 더 이상 "서사 강도/거래량 외추"로 평가할 수 없게 되고, 대신 금융 기관이 익숙한 언어로 층화할 수 있게 한다 ------ 규제 비용 및 라이센스 장벽, 리스크 준비 및 내부 통제 거버넌스, 고객 구조 및 유지, 수익 품질 및 자본 효율 ------ 가격 책정 방법이 더 표준화되면, 구매자는 창구 기간 동안 더 높은 확실성 프리미엄을 제공할 의향이 더 커진다; 셋째, IPO는 철수 메커니즘을 "체인 상 유동성 및 감정 주기"에서 "공개 시장 유동성 + 시장 조성/연구 커버리지 + 지수 및 기관 재조정"으로 일부 이전하여, 자금이 발행 단계에서 더 강한 주문 품질(더 안정적인 장기 수요 및 앵커 주문 포함)을 제공할 수 있게 하여, 결과적으로 첫 발행 단계의 재가격 책정 동력을 강화하게 된다. 다시 말해, 인기는 단순히 위험 선호에서 오는 것이 아니라 "제도화 가능성"이 가져오는 위험 프리미엄 감소에서 비롯된다: 자산이 감사하기 더 쉽고, 비교하기 더 쉽고, 위험 예산에 포함되기 더 쉬워질 때, 공개 시장은 더 기꺼이 프리미엄을 지불하게 된다.

이 과정에서 Circle은 가장 대표적인 "스테이블코인 트랙 자산 평가 앵커" 사례가 된다: 그 IPO는 31달러로 가격이 책정되어 약 10.54억 달러를 모집하고, IPO 평가액은 약 64.5억 달러에 달하며, 이차 시장은 창구 기간 동안 강력한 재가격 책정을 진행했다 ------ 첫날 약 +168.5%, 첫 주 약 +243.7%, 첫 달 약 +501.9%, 중간에 최고점 298.99달러에 도달하여 최대 상승폭은 약 +864.5%에 달하며, 심지어 6개월 차원 샘플 포인트에서도 여전히 약 +182.1%에 달한다. Circle의 의미는 "상승폭 자체"에 있는 것이 아니라, "스테이블코인"이 과거에 체인 상 성장 서사에 더 의존했던 자산에서, 처음으로 공개 자산의 방식으로 시장에서 감사 가능하고 비교 가능하며 위험 예산에 포함될 수 있는 "금융 인프라 현금 흐름"으로 가격이 책정되었다는 점이다: 규제 방어선과 결제 네트워크 효과는 더 이상 개념에 그치지 않고, 발행 가격 책정 및 이차 지속 수용을 통해 평가 중심의 상승에 직접 반영되었다. 동시에, Circle은 미국 주식 시장이 해당 자산에 대한 전형적인 "구매 방식"을 검증하였다 ------ 창구가 열릴 때, 소규모 유통량과 고품질 구매자 수요가 가격 탄력을 확대할 수 있다; 그러나 창구가 축소되면, 평가는 기본적인 실현, 주기 민감도 및 수익 품질의 분화로 더 빨리 회귀하게 된다. 이것이 우리가 미국 주식 암호화 회사 IPO에 대해 긍정적인 이유의 핵심이다: 공개 시장은 무차별적으로 평가를 높이지 않지만, 더 빠르고 더 명확하게 층화를 완료하며, 일단 우량 자산이 공개 시장에서 비교 가능한 평가 앵커를 구축하게 되면, 자본 비용이 감소하고 재조달 및 인수 통화가 더 강해지며, 성장 및 규제 투자에서 긍정적인 순환이 더 쉽게 이루어질 수 있다 ------ 이는 단기적인 상승과 하락보다 더 중요하다.

2026년을 전망할 때, 시장의 관심은 "창구가 존재하는가"에서 "후속 상장 프로젝트가 연속적으로 추진될 수 있는가, 더 연속적인 발행 리듬을 형성할 수 있는가"로 업그레이드될 것이다. 현재 시장 예상에 따르면, 잠재적 후보로는 Anchorage Digital, Upbit, OKX, Securitize, Kraken, Ledger, BitGo, Tether, Polymarket, Consensus 등이 있으며, 총 약 10개로, 수탁 및 기관 규제 진입, 거래 플랫폼 및 중개 채널, 스테이블코인 및 결제 기반, 자산 토큰화 및 규제 발행 인프라, 하드웨어 보안 및 새로운 정보 시장 등 더 완전한 산업 체인을 포함한다. 만약 이러한 프로젝트가 공개 시장에서 지속적으로 실현되고 상대적으로 안정적인 자금 수용을 받을 수 있다면, 그 의미는 단순히 "몇 건의 자금 조달이 추가되는 것"이 아니라 투자자가 암호화 회사에 대한 구매 논리를 더욱 표준화하게 되는 것이다: 규제 방어선, 리스크 관리 및 거버넌스, 수익 품질 및 자본 효율에 대해 더 기꺼이 프리미엄을 지불하게 되며, 동시에 거시적 역풍이나 발행 조건이 약화될 때, 더 빠르게 평가 중심 및 이차 성과를 통해 선별하게 될 것이다. 전반적으로 우리는 미국 주식 암호화 회사 IPO의 방향성 추세를 긍정적으로 보고 있다: 2025년은 수량, 자금 조달 규모 및 시장 재가격 책정으로 공개 시장의 수용 능력을 검증하였고; 만약 2026년에도 이러한 "연속 발행 + 안정적 수용"의 태세를 유지할 수 있다면, IPO는 더 지속 가능한 자본 순환처럼 보일 것이다 ------ 산업을 "서사 주도 단계적 시장"에서 "공개 시장 지속 가능한 가격 책정"으로 더 나아가게 하고, 진정으로 규제 및 현금 흐름 품질을 갖춘 회사가 더 낮은 자본 비용으로 지속적으로 선도 우위를 확대할 수 있게 할 것이다.

산업 구조 분화 및 제품 라인 형성: 암호화 산업 내부 진화

이 공개 시장 경로가 지속될 수 있는지, 그리고 어떤 회사가 시장에서 "구매될 가능성이 더 높은지" 판단하는 데 있어, 핵심은 다시 "창구가 존재하는가"를 반복하는 것이 아니라, 2025년 산업 내부에서 이미 발생한 구조적 진화로 돌아가는 것이다: 성장 동력이 단일 서사에서 다수의 지속 가능한 제품 라인으로 전환되고, 거시 및 규제 제약 하에서 전통 위험 자산에 더 가까운 변동 및 분화 메커니즘을 형성하고 있다 ------ 바로 이 메커니즘에서 자본 시장은 어떤 비즈니스 모델이 더 안정적인 평가 중심과 더 낮은 자본 비용을 받을 수 있는지를 결정하게 된다.

2025년, 암호화 산업 내부의 구조적 변화는 이전보다 더 명확해졌다: 시장 성장은 더 이상 단일 서사 주도의 위험 선호 외부화에 의존하지 않고, 여러 개의 더 지속 가능한 "제품 라인"이 공동으로 이끌어가고 있다 ------ 거래 인프라는 더 전문화되고, 응용 형태는 더 주류 금융에 가까워지며, 자금 진입은 더 규제화되고, 점차 체인 상과 체인 하의 폐쇄 루프를 형성하고 있다. 동시에, 자금 행동 및 가격 책정 리듬은 글로벌 위험 자산 프레임워크에 더 깊이 포함되었다: 변동은 더 이상 과거의 체인 상 서사 및 내부 유동성 순환에 의해 주도되는 상대적으로 독립적인 시장이 아니라 "거시 창구 하의 위험 예산 재조정"처럼 보인다. 업계 종사자에게 이는 논의의 초점이 "어떤 서사가 폭발할 것인가"에서 "어떤 제품이 안정적으로 거래를 생성하고 유동성을 유지하며 거시적 변동 및 규제 제약의 스트레스 테스트를 견딜 수 있는가"로 전환됨을 의미한다.

이 프레임워크 하에서, 전통적인 "암호화 4년 주기"는 2025년에 더욱 약화되었다. 주기 논리는 사라지지 않았지만, 그 설명력은 상당히 희석되었다: ETF, 스테이블코인, 기업 재무 등의 경로가 더 큰 규모의 자금을 관측 가능하고 재조정 가능한 자산 배치 시스템에 포함시켰고; 동시에 금리 및 달러 유동성 경계는 더 강력한 제약 조건이 되어 위험 예산, 레버리지 가격 책정 및 디레버리징 경로가 전통 시장에 더 가까워졌다. 결과적으로 상승은 점점 더 "거시 위험 선호 + 순유입"의 공명에 의존하게 되고, 하락은 "유동성 긴축 + 레버리지 축소"에서 더 쉽게 확대될 수 있게 되었다. 연간 각 트랙의 성과는 더 이상 단일 서사 폭발이 아니라 스테이블코인 확장, 파생상품 심화, 사건 계약 등 기초 금융화 제품이 자금 진입 및 거래 장면을 두껍게 하고, 동시에 위험 전파를 강화하는 협동 진화처럼 보인다.

스테이블코인은 2025년에 두 개의 주선이 동시에 추진되지만 리듬은 다르게 진행되었다: 하나는 "규제 확실성 상승", 다른 하나는 "수익형 모델의 주기적 변동"이다. 전자의 핵심은 규제 프레임워크 및 더 비교 가능한 시장 샘플의 출현으로 스테이블코인 비즈니스 모델이 주류 자금에 의해 현금 흐름 및 위험 속성에 따라 가격 책정되기 더 쉬워졌다는 것이다; 후자는 수익형/합성 달러가 기초 차익, 헤지 비용 및 위험 예산에 매우 민감하여 확장 후 명확한 축소가 나타나는 것으로 나타났다. Ethena의 USDe를 예로 들면, 공급량이 10월 초 약 150억 달러의 고점에 도달한 후 11월에 약 85억 달러로 하락하고, 10월 중순 디레버리징 창구에서 잠시 탈피하였다. 산업 차원의 통찰은 수익형 스테이블코인이 "거시 및 기초의 증폭기"에 더 가깝다는 것이다 ------ 순풍기에는 유동성을 기여하고, 역풍기에는 변동 및 위험 재가격 책정을 증폭시킨다.

거래 인프라 업그레이드는 2025년에 체인 상 파생상품을 중심으로 가속화되었다. Hyperliquid와 같은 플랫폼은 깊이, 매칭, 자금 효율성 및 리스크 관리 경험에서 중앙화 거래소의 엔지니어링 기준에 지속적으로 접근하고 있으며, 연중에 단일 월 약 3000억 달러 규모의 거래량이 발생하여 체인 상 파생상품이 규모화된 수용 기반을 갖추게 되었음을 보여준다. 동시에 Aster, Lighter 등 신규 진입자들은 제품 구조, 비용 및 인센티브 시스템에서 접근하여 트랙을 "단일 플랫폼 수익"에서 "점유율 경쟁"으로 전환시키고 있다. 경쟁의 본질은 단기 거래량에 있지 않고, 극단적 시장 상황에서 가용 깊이, 청산 질서 및 안정적인 리스크 프레임워크를 유지할 수 있는지에 있다; 파생상품의 확장은 변동성을 더 "거시화"하게 만든다 ------ 금리 및 위험 선호가 전환될 때, 체인 상 및 체인 하의 디레버리징은 더 동기화되고 더 빠르게 이루어지는 경향이 있다.

예측 시장은 2025년에 암호화 원주 응용에서 더 광범위한 사건 계약 시장으로 확장되어 새로운 증가 거래 장면이 되었다. Polymarket와 같은 플랫폼을 대표로 하여 사건 계약의 참여도와 거래 규모가 현저히 증가하였고; 월간 거래 규모는 2024년 초 1억 달러에 미치지 못하던 것이 2025년 11월에는 130억 달러를 초과하여, 스포츠 및 정치가 주요 카테고리가 되었다. 그 더 깊은 의미는 사건 계약이 거시적 및 공공 이슈를 거래 가능한 확률 곡선으로 변환하여 미디어 전파 및 정보 배포에 자연스럽게 적합하게 되어, 더 쉽게 교차 계층의 사용자 진입을 형성하고 암호화 및 거시 변수(심지어 정치 변수) 간의 결합을 더욱 강화하게 만든다는 것이다.

종합적으로 볼 때, 2025년의 구조 업그레이드는 산업을 "서사 주도 가격 발견"에서 "제품 주도 자금 조직"으로 전환하고 있다. 스테이블코인의 층화, 체인 상 파생상품의 인프라화, 사건 계약의 장면화는 자금 진입 및 거래 장면을 공동으로 확장하고, 위험 전파를 더 빠르고 더 체계화되게 만들었다; 거시 및 금리 제약이 강화되는 배경 속에서 시장 주기 구조는 더욱 주류 위험 자산에 가까워지고, 4년 주기의 설명력은 지속적으로 약화되고 있다.

스테이블코인의 두 가지 주선: 규제화 확실성 및 수익형 주기

2025년, 스테이블코인은 체인 상 거래 매개체에서 암호화 시스템의 달러 결제 층 및 자금 기반으로 업그레이드되었고, 명확한 층화를 완료하였다: USDT/USDC는 계속해서 주류 법정 화폐 스테이블코인의 "현금 층"을 구성하여 전 세계 거래 및 결제를 커버하는 유동성 네트워크를 제공하고; USDe/USDF와 같은 수익형/합성 달러는 위험 선호 및 기초 차익에 의해 주도되는 "효율 도구"처럼 보이며, 확장 및 축소 과정에서 명확한 주기성을 나타낸다.

연간 가장 직접적인 신호는 체인 상 달러 기반의 실질적인 강화이다: 스테이블코인 총 공급량이 약 2050억 달러에서 3000억 달러 이상으로 확장되었고, 이는 주로 상위에 집중되어 있다(연말 근처 USDT 약 1867억 달러, USDC 약 770억 달러); 발행자는 총 약 1550억 달러의 미국 국채를 보유하여 스테이블코인이 "토큰화된 현금 + 단기 국채"의 인프라 조합에 더 가까워지게 하였다. 사용 측면에서도 강화되었다: 스테이블코인은 약 30%의 체인 상 암호화 거래량을 차지하며, 연내 체인 상 활동은 누적 4조 달러를 초과하였고, 결제형 체인 상 거래 규모는 일일 약 200--300억 달러 수준으로 추정되며, 국경 간 결제 및 자금 조달의 실제 수요가 지속적으로 증가하고 있다.

제도적 측면에서, 7월에 시행된 GENIUS Act는 결제형 스테이블코인을 허가 발행, 1:1 준비금, 상환 및 공개 요구 사항에 포함시키고, 해외 발행자에게 진입 경로를 설정하여 "규제 프리미엄"이 제도화된 가격 책정을 시작하게 하였다: USDC는 규제 및 기관 사용 가능성 강화로 더 많은 혜택을 받지만, USDT는 단순히 미국 프레임워크 하의 규제 스테이블코인으로 분류되기 어려우며, 그 장점은 글로벌 유동성 네트워크에 있지만 미국 시장에서의 접근 가능성은 시행 세부 사항 및 채널 규제에 더 의존하게 될 것이다.

수익형 트랙은 재정의 과정을 완료하였다: Ethena의 USDe를 예로 들면, 공급량이 10월 초 약 148억 달러의 고점에서 연말 약 60--70억 달러로 하락하여 "순풍 확장, 역풍 축소"의 구조적 속성을 검증하였다.

2026년을 전망할 때, 스테이블코인은 여전히 가장 확실한 성장 경로이다: 주류 법정 화폐 스테이블코인 경쟁은 규모에서 채널 및 결제 네트워크로 전환되고, 수익형 제품은 여전히 순풍기 유동성을 제공하지만, 압력 테스트 및 상환 탄력성에 의해 더 엄격한 가격 책정을 받을 것이다.

체인 상 파생상품 플랫폼 업그레이드 및 점유율 전쟁

2025년, 체인 상 영구 계약은 "사용 가능한 제품"에서 "주류 거래를 수용할 수 있는 인프라" 단계로 넘어갔다: 매칭 및 지연, 보증금 및 청산 메커니즘, 리스크 매개변수 및 리스크 관리 연동이 중앙화 거래소의 엔지니어링 기준에 더 가까워지며, 체인 상 파생상품은 일부 시점에서 주류 거래를 분산시키고 가격 발견에 참여할 수 있는 능력을 갖추게 되었다. 동시에 자금 및 리스크 전파는 더 "거시화"되었다: 미국 주식 시장의 위험 선호 및 금리 예상 전환의 창구에서 체인 상 영구 계약의 변동 및 디레버리징 리듬은 전통 위험 자산과 더 쉽게 공명하게 된다. 시장 주기는 "거시 유동성 --- 위험 예산"에 대한 민감도가 현저히 증가하였다.

규모 측면에서는 지속적으로 추적 가능한 "체인 상 파생상품 시장"이 형성되었다. 2025년 말 샘플 시점 기준으로, 체인 상 영구 계약의 최근 30일 거래량은 약 1.081조 달러이며, 전체 시장의 미결제 계약은 약 154억 달러로, 이 트랙이 대규모 거래 및 리스크 노출을 상시 수용할 수 있는 능력을 갖추게 되었음을 반영한다. 주요 플랫폼은 여전히 "깊이 및 리스크 관리"의 핵심 인식을 차지하고 있지만, 2025년 경쟁 논리는 실질적으로 변화하였다: 점유율 쟁탈전은 더 이상 보조금 및 상장 속도에 의존하지 않고, 더 깊이, 미결제 계약의 침전, 그리고 극단적 시장 상황에서 청산 질서의 안정성으로 전환되었다. Hyperliquid의 경우, 샘플 시점의 미결제 계약은 약 68.8억 달러, 최근 30일 거래량은 약 1804억 달러로, "더 강한 리스크 노출 침전 + 상대적으로 안정적인 거래 규모"를 나타낸다.

더 기쁜 것은, 신규 진입자들이 2025년 하반기에 단순한 개념적 도전자가 아닌, 양적 데이터로 경쟁에 참여하여 점유율 구조를 수정하고 있다는 것이다: Lighter의 최근 30일 거래량은 약 2332억 달러, 누적 거래량은 약 1.272조 달러, 미결제 계약은 약 16.5억 달러에 달한다; Aster의 최근 30일 거래량은 약 1944억 달러, 누적 거래량은 약 8117억 달러, 미결제 계약은 약 24.5억 달러에 달한다. 미결제 계약 순위 기준으로 Hyperliquid, Aster, Lighter는 이미 상위 3위에 위치하고 있으며(약 68.8억 / 24.1억 / 16.0억 달러), 이는 이 트랙이 "다수 플랫폼 병렬 경쟁"의 성숙 단계에 접어들었음을 나타낸다.

출처: DeFiLlama / 체인 상 영구 계약 거래량

산업 측면에서, 2025년 체인 상 영구 계약의 경쟁은 "품질 및 탄력성 가격 책정" 단계에 접어들었다 ------ 거래량은 단기적 인센티브에 의해 확대될 수 있지만, 미결제 계약 규모, 비용/수익의 지속성 및 극단적 시장 상황에서의 리스크 관리 성과가 실제 자금 잔류 및 플랫폼 점착성을 더 잘 반영할 수 있다. 2026년을 전망할 때, 이 트랙은 두 가지 경로로 동시에 진화할 가능성이 높다: 하나는 체인 상 파생상품의 침투율이 계속해서 증가할 것이고; 다른 하나는 수수료 압축 및 리스크 관리 장벽 상승 속에서 시장이 장기적으로 깊이 및 청산 질서를 유지할 수 있는 소수 플랫폼으로 집중될 것이다. 새로운 플랫폼이 규모의 돌파에서 안정적인 잔류로 전환할 수 있는지는 그들이 스트레스 테스트 하에서 자금 효율성 및 리스크 프레임워크를 얼마나 잘 유지하느냐에 달려 있으며, 단일 단계의 거래량 성과에 의존하지 않는다.

예측 시장이 암호화 원주에서 사건 계약 시장으로

2025년, 예측 시장은 2024년 미국 대통령 선거 기간 동안 검증된 "사건 계약(확률 가격 책정)" 기반 위에서 단계적 폭발에서 더 독립적이고 지속 가능한 거래 장면으로의 업그레이드를 완료하였다: 이는 더 이상 단일 정치 사건에 의존하여 단기 유동성을 창출하지 않고, 스포츠, 거시 및 정책 노드와 같은 고빈도/재사용 가능한 계약 품목을 통해 "확률 거래"를 더 안정적인 거래 수요 및 사용자 습관으로 정착시키게 된다. 사건 계약의 대상은 본질적으로 외부화되어(거시 데이터, 규제 법안, 선거 및 스포츠 일정 등), 예측 시장의 활발함과 미국 주식 시장의 위험 선호 및 금리 예상 전환 간의 연동이 현저히 강화되었고, 산업 응용 층의 리듬도 "암호화 내부 서사 주기"에서 "거시적 불확실성 × 사건 밀도 × 위험 예산"의 함수로 전환되었다.

데이터 측면에서, 예측 시장 트랙은 2025년에 기하급수적으로 확장되었다: 연간 총 거래량은 약 440억 달러에 달하며, 그 중 Polymarket은 약 215억 달러, Kalshi는 약 171억 달러로, 주요 플랫폼의 규모는 안정적인 시장 조성과 품목 확장을 지원할 수 있을 만큼 충분하다. 성장은 연내 명확한 사건 주도 피크를 보였다: 월간 명목 거래량은 2024년 초 1억 달러에 미치지 못하던 것이 2025년 단일 월 130억 달러를 초과하여(11월을 대표로), 높은 관심 사건 창구가 강한 탄력성을 갖추고 있음을 보여준다. 구조적으로 예측 시장은 "정치 폭발 주도"에서 "스포츠 고빈도 유지 + 사건 다품목 확장"으로 진화하고 있다: Kalshi는 2025년 11월 거래량이 약 58억 달러에 달하며, 그 중 약 91%가 스포츠에서 발생하였다; 플랫폼은 거래량이 매주 10억 달러를 초과하며, 2024년 대비 1000% 이상 성장하였다고 발표하여 일정한 거래 기반을 갖추게 되었음을 반영한다.

출처: DeFiLlama / 예측 시장 데이터 개요

출처: theblock.co / Polymarket 및 Kalshi 시장의 거래량

앞서 언급한 자본 구조 변화와 암호화 회사 IPO가 가져온 산업 변화가 겹쳐지면서, 예측 시장 트랙은 "암호화 스타트업"에서 "금융 인프라/데이터 자산"으로 빠르게 업그레이드되었다: Kalshi는 12월에 10억 달러 자금을 조달하고, 약 110억 달러의 평가액을 기록하였으며, 그 이전 두 달 정도에 약 50억 달러의 평가액으로 3억 달러 자금을 조달하였다; 동시에 전통 시장 인프라 측도 자본을 대규모로 투입하기 시작하였으며, ICE(뉴욕 증권 거래소 모회사)는 Polymarket에 최대 20억 달러를 투자할 계획이며 약 80억 달러의 투전 평가액을 부여할 것으로 보도되었다. 이러한 거래의 공통된 의미는 사건 계약이 단순히 "거래 제품"으로 여겨지는 것이 아니라, 시장 데이터, 감정 지표 및 위험 가격 책정 인터페이스로 통합될 수 있는 것으로 간주된다는 것이다.

2026년을 전망할 때, 예측 시장은 암호화 응용 층에서 "확실성이 더 높은" 구조적 증가 중 하나가 될 가능성이 높다: 성장 동력은 사건 밀도 및 정보 불확실성에서 나오며, 상업화는 "수수료 + 데이터 제품 + 배급 채널"의 조합에 더 가까워진다. 만약 규제 경로, 배급 진입 및 논쟁 처리 기준이 더 명확해진다면, 예측 시장은 단계적 폭발에서 더 일반화된 사건 위험 거래 및 헤지 도구로 발전할 가능성이 있다; 그 장기적인 한계는 주로 세 가지 하드 지표에 달려 있다: 실제 깊이(대규모 수용 가능), 신뢰할 수 있는 결제 및 논쟁 관리, 그리고 규제 경계의 통제 가능성.

결어

2025년을 돌아보면, 암호화 시장의 핵심 특징은 가격 책정 프레임워크의 외부화 및 통로 경쟁의 심화이다: 자금 진입이 체인 상 레버리지 및 서사 주도의 내재 순환에서 ETF, 스테이블코인 달러 기반, 기업 재무 및 주식화 통로(미국 주식 암호화 회사 IPO)로 구성된 다중 통로 체계로 전환되었다. 통로의 확장은 자산의 배치 가능성을 높이고, 거시적 경계 조건을 강화하였다 ------ 시장 상황은 순유입 및 자금 조달 창구의 조합에 더 의존하게 되었고, 철회는 디레버리징 및 청산 체인에서 더 쉽게 집중적으로 방출되었다.

산업 내부의 구조 진화는 이러한 이동을 더욱 입증하였다: 스테이블코인은 "현금 층"과 "효율 도구" 사이에서 층화를 완료하였고, 체인 상 파생상품은 규모화 수용 및 점유율 경쟁 단계에 진입하였으며, 예측 시장과 사건 계약은 더 독립적인 거래 장면을 형성하였다. 더 중요한 것은, IPO의 회귀가 암호화 금융 인프라를 "증권화"하여 감사 가능하고 비교 가능하며 철수 가능한 자산으로 만들어, 주류 자금이 더 익숙한 방식으로 참여할 수 있게 하였고, 평가 체계가 "규제 방어선, 리스크 관리, 수익 품질 및 자본 효율"로 수렴하게 하였다 ------ 이는 우리가 이 방향을 긍정적으로 보는 핵심 근거이다.

2026년을 전망할 때, 산업의 경향은 세 가지 변수에 더 의존할 가능성이 높다: 제도화 통로가 지속될 수 있는지, 자금 침전이 지속 가능한지, 그리고 압력 상황에서 레버리지 및 리스크 관리의 탄력성. 만약 미국 주식 암호화 회사 IPO가 더 연속적인 추진 및 안정적인 수용을 유지할 수 있다면, 이는 지속적으로 평가 앵커 및 자금 조달 탄력성을 제공하고, 산업이 공개 시장에서 지속 가능한 가격 책정으로 이동하는 것을 강화할 것이다.

참고 링크

https://app.rwa.xyz/stablecoins

https://coinmarketcap.com/etf/

https://datboard.panteraresearchlab.xyz/

https://defillama.com/perps

https://www.theblock.co/data/decentralized-finance/prediction-markets-and-betting