在 첫 번째 부분에서는 메사리의 L1 가치 함정, 체인 추상화, 인공지능 에이전트, 파생상품 및 DePIN에 대한 구조적 논점을 중점적으로 논의했습니다. 두 번째 부분에서는 성장 서사에서 암호화폐 시스템 내부의 긴장으로 논의가 전환될 것입니다------특히 이더리움의 위치, 스테이블코인의 진화, 그리고 기관이 발행한 연구 보고서를 읽을 때 회의적인 태도를 유지하는 것의 중요성에 대해 다룰 것입니다.

이 장들은 자본의 방향에 대한 것이기보다는 자본의 방향에 대한 것입니다. 가치 획득이 어디에서 조용히 유출되고 있는지, 그리고 왜 일부 장기적인 가정이 더 이상 유효하지 않을 수 있는지에 대해 더 깊이 탐구하고자 합니다.

보고서 링크

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이더리움의 정체성 위기

보고서에서 가장 주목할 만한 부분 중 하나는 메사리가 이더리움의 전략적 딜레마에 대해 깊이 탐구한 것입니다. 보고서는 이더리움이 점차 자신의 2차 생태계의 "결제 쓰레기장"으로 전락하고 있는지에 대한 생각할 거리를 제시합니다.

이러한 우려를 이해하기 위해서는 배경이 중요합니다.

이더리움 칸쿤 업그레이드와 EIP -4844는 Blob을 도입하여 L2 계층의 데이터 가용성 비용을 대폭 낮췄습니다. 사용자와 확장성의 관점에서 이 업그레이드는 매우 성공적이었습니다. 거래 수수료가 감소하고 Rollup의 운영 비용도 크게 줄어들었습니다.

그러나 이러한 경제적 측면의 부정적인 영향은 이더리움 자체에겐 그리 유리하지 않습니다.

Blob이 등장하기 전에는 Uniswap과 같은 애플리케이션이 사용자가 이더리움 메인넷에서 직접 거래를 해야 했고, ETH를 소모하며 수수료 소각에 참여해야 했습니다. 업그레이드 이후, 대부분의 이러한 거래 활동은 L2 계층으로 이전되었습니다. 예를 들어, 수수료는 집계 계층에서 부과됩니다. 이더리움은 여전히 결제 수수료를 받을 것이지만, 이전에 받던 것의 일부에 불과합니다.

따라서 이더리움의 가스 소비량이 감소하고, ETH 소각 속도가 둔화되어 2025년에는 이 자산이 디플레이션 자산에서 인플레이션 자산으로 전환될 것입니다. 이는 단순한 기술적 주석이 아닙니다------이더리움의 통화 서사에 직접적인 영향을 미칩니다.

메사리는 이더리움이 공유 시퀀서, 메인넷 실행 업그레이드 또는 어떤 형태의 원주율 분할과 같은 메커니즘을 통해 경제적 끌림을 회복하지 않는 한, 그 가치 평가는 점점 더 "디지털 금"이라는 주장에 의존하게 될 것이라고 생각합니다.

이 경쟁에서 이더리움은 구조적 열세에 직면해 있습니다. 통화 자산으로서 경쟁에서 승리할 수 없습니다. 비트코인과 이더리움의 성공은 그 간결성, 불변성 및 브랜드 명확성에 달려 있습니다. 실행 계층의 상관관계가 회복되지 않으면 이더리움은 비트코인의 통화 지배와 L2 서비스의 애플리케이션 지배에 의해 압박받을 위험에 처할 것입니다.

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수익형 스테이블코인과 그림자 은행의 전환

보고서의 또 다른 주요 주제는 스테이블코인이 수동 결제 도구에서 능동적 수익 도구로 전환되는 것입니다.

메사리는 이자 발생 스테이블코인이 암호화폐 시장 점유율을 점점 잠식할 것이라고 예측합니다. 그 이유는 간단합니다: 기관들은 더 이상 수익이 없는 달러를 보유하기 위해 5%의 무위험 수익률을 포기하고 싶어하지 않습니다.

이 보고서는 "무위험 수익 추출"이라는 개념을 도입합니다. 역사적으로, USDT 보유자는 실제로 수익을 테더에게 넘겨주었고, 테더는 그 준비금을 재투자하여 매년 수십억 달러의 이익을 챙겼습니다. 높은 금리 환경에서는 이러한 비효율 현상이 분명해지고 무시할 수 없게 됩니다.

프로토콜 에시나가 이 모델에 직접 도전합니다. 에시나는 유동성 스테이킹 토큰과 델타 중립 헤지 전략을 결합하여 기본 수익을 스테이블코인 보유자에게 분배합니다. 중요한 것은, USDe가 2025년에 주요 중앙화 거래소에 상장되어 진정한 결제 기능을 부여받았다는 것입니다. 단순히 DeFi 조합이 아닙니다.

그러나 메사리는 이러한 위험을 간과하지 않았습니다.

USDe는 파생상품 헤지로 지원되는 합성 스테이블코인이기 때문에 극단적인 시장 상황에서 구조적 탈동조화 위험이 존재합니다. 그 수익은 주로 두 가지 측면에서 발생합니다: LST의 스테이킹 보상과 영구 선물 거래자가 지불하는 자금 비용률입니다.

강세장에서, 롱 포지션 거래자는 전체 시스템을 보조하여 USDe 보유자가 "임대료를 받을 수" 있게 합니다. 장기 약세장에서는 자금 흐름이 반전되어 시스템은 헤지를 유지하기 위해 비용을 지불해야 합니다. 따라서 수익률은 고정적이지 않고 주기적입니다.

메사리의 낙관적인 태도는 암호화폐 시장 환경이 양호할 것이라는 전제를 암묵적으로 가정하고 있습니다. LST 프리미엄 추세는 주목할 만한 지표입니다; 지속적인 왜곡은 종종 표면 아래의 압력이 상승하고 있음을 예고합니다.

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백테스트와 건강한 회의적 태도

메사리의 연구는 깊이와 역사적 정확성을 가지고 있지만, 절대 진리로 간주되어서는 안 됩니다.

기관의 이해관계와 관련된 연구 플랫폼으로서, 메사리는 투자 포트폴리오의 위험 노출과 전략적 선호를 불가피하게 반영합니다. 이 보고서는 항상 낙관적인 톤을 유지합니다. 예를 들어, 솔라나의 보유량은 공개된 보유량과 높은 일치를 보입니다. 이는 주장을 부정하지 않지만, 비판적인 거리를 유지할 필요가 있습니다.

이를 검증하기 위해, 인공지능 보조 분석을 활용하여 메사리가 최근 몇 년간의 주요 예측을 백테스트했습니다.

결과는 엇갈렸지만, 매우 유익했습니다. 2023년 말, 메사리는 솔라나가 이더리움을 진정으로 도전할 수 있는 유일한 L1 토큰이라고 예측했으며, 이 예측은 매우 정확했습니다. SOL의 가격은 약 20달러에서 2024년에는 200달러 이상으로 급등했습니다. 이더리움에 대한 상대적으로 하락세의 입장도 검증되었습니다. ETH/BTC 가격은 2025년에 지속적으로 약세를 보였습니다.

DePIN에 대한 예측은 부분적으로 정확했습니다. Render와 Helium과 같은 대형 프로젝트는 좋은 성과를 보였지만, 많은 소규모 프로젝트는 결국 실패했습니다. 스테이블코인에 대한 예측은 더 정확했으며, 수익형 스테이블코인은 2025년 가장 안정적인 성장 분야 중 하나가 될 것으로 예상됩니다.

전반적으로 적중률은 높았지만------완벽하지는 않았습니다.

이는 메사리 보고서를 해석하는 더 넓은 관점을 강조합니다: 메사리 보고서의 최선의 해석 방법은…… 거래 매뉴얼이 아니라 방향 나침반입니다. 그들은 구조적 변화를 조기에 식별하는 데 능숙하지만, 유동성 타이밍, 서사 감소 또는 소매 주도의 반사성을 고려하지 않습니다.

인공지능 에이전트의 다양한 시간대

메사리의 가장 대담한 주장은 2026년까지 인공지능 에이전트가 체인 상의 활동을 지배할 것이라는 것입니다. 개념적으로, 이 주장은 설득력이 있습니다. 자율 소프트웨어는 은행 계좌를 개설할 수 없으며, 24시간 결제가 필요하고, 자연스럽게 암호화 원주율 시스템을 사용하려는 경향이 있습니다.

나는 여전히 시점에 대해 조심스럽습니다.

오늘날에도 체인 상의 지연과 가스 비용은 여전히 중요한 마찰점입니다. 이는 이더리움뿐만 아니라 이더리움과 같은 고성능 블록체인에도 해당됩니다. 솔라나는 수천 개, 심지어 수백만 개의 고빈도 상호작용을 가진 인공지능 에이전트에게 현재의 비용 구조로는 적합하지 않습니다.

각 서명, 각 상태 업데이트, 각 차익 거래 시도는 실제 비용을 발생시킵니다. 규모가 확대되면 이러한 비용은 빠르게 감당할 수 없게 됩니다.

따라서 2026년은 더 많은 가능성이 있는 돌파구의 해가 될 것입니다. 완전 자율 에이전트 경제가 아닌 인공지능 인프라입니다. 계산 토큰화, 모델 검증, 개인 정보 보호 추론 및 분산 검증은 시장 성숙에 더 가까운 느낌을 줍니다.

진정한 "원주율 에이전트 경제", 즉 인공지능 시스템이 체인 상에서 독립적으로 자본을 벌고, 소비하고, 헤지하고, 재투자하는 경제는 실현되기까지 1~2년이 더 걸릴 수 있습니다.

하지만 이는 이 분야를 무시해야 한다는 의미는 아닙니다. 오히려 투자 전략은 선택적이어야 합니다. 범위가 넓고 서사 중심의 인공지능 토큰을 구매하기보다는, 인공지능 시스템이 운영되는 프로토콜인 하드 인프라에 집중하는 것이 좋습니다. 예를 들어, 비트 텐서 스타일의 아키텍처, 특히 모델 검증, 성능 평가 또는 개인 정보 보호 계산에 집중하는 최적화 서브넷에 의존해야 합니다.

에이전트가 2026년에 완전히 실현되든 2028년에 실현되든, 이러한 것들은 인공지능 스택에서 "하드 머니"에 더 가까워집니다.

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왜 메사리는 여전히 존경받을 가치가 있는가

이러한 차이에도 불구하고 메사리 작품의 전체 가치는 부정할 수 없습니다.

2026년 암호 기술 개요는 약 10만 자, 총 275페이지입니다. 그 핵심을 더 잘 이해하기 위해, 나는 인공지능 기술을 활용하여 각 장의 길이에 따라 각 장의 비중을 추정했습니다. 결과는 깊은 생각을 하게 합니다.

메사리의 진정한 초점은 다음 세 장에 있습니다: 제3장(암호화폐), 제1장(투자 트렌드) 및 제5장(인프라 및 멀티체인 세계). 이 세 장은 보고서의 개념적 프레임워크를 구성합니다.

이는 우연이 아닙니다. 이 장들은 각각 자산 정의, 생존 규칙 및 실행 효율성에 해당합니다------이 세 가지 측면이 서사가 사라질 때 누가 생존할지를 결정합니다.

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제3장: 자산의 최종 용도

제3장은 전체 보고서에서 가장 중요한 부분입니다. 그 핵심 목표는…… 최종 자산이 암호화폐의 가장 중요한 도구 중 하나로 식별되는 것입니다.

여기서 메사리는 비트코인이 투기적 위험 자산에서 준비 자산으로의 전환을 완료했다고 주장하려고 합니다. 이러한 프레임워크에서 비트코인은 더 이상 위험 투자에서 마지막 선택이 아니라 필수 자산 배분으로 자리 잡고 있습니다.

이는 나의 거시적 연구 방향과 높은 일치를 이룹니다. 비트코인은 과거에 위험 스펙트럼의 극단적인 위치에 있었습니다. 이제 그것은 점점 더 대안적 준비 자산처럼 보입니다------변동성이 존재하지만, 그 구조는 성장형 토큰이나 위험 투자와는 전혀 다릅니다.

이 미결 문제는 더 이상 비트코인을 포트폴리오에 포함해야 하는지가 아니라, 얼마나 많은 논쟁의 초점이 포함 자체가 아니라 배분 비율로 이동했습니다.

반면 이더리움은 아직 형성되지 않은 것으로 묘사됩니다. 그 가격 책정 딜레마는 그것이 상품인지, 결제 자산인지, 아니면 단순히 2차 서버의 기반 시설 임대료인지에 대한 불확실성을 반영합니다. 동시에 스테이블코인은 통화 무기로 간주됩니다------국경을 넘어 수익, 유동성 및 영향력을 출력할 수 있는 도구입니다.

이 장은 암호화폐와 현실 세계의 자본 흐름, 규제 및 거시 정책 간의 가장 직접적인 교차점을 제공합니다. 그렇기 때문에 그것은 순수한 "Web3 서사"보다 더 중요합니다.

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제1장: 이야기에서 진술로의 패러다임 전환

제3장이 자산을 정의한다면, 제1장은 생존을 정의합니다.

메사리는 2026년까지 암호화폐 시장이 "이야기하기"에서 "회계"로 완전히 전환될 것이라고 생각합니다. 무한한 토큰 보조금이 약한 수요를 가리는 시대가 끝나가고 있습니다. 대신 DF 모델이 등장합니다------인위적 성장을 제거하고 진정한 내재적 동력을 가진 프로토콜을 식별하기 위한 프레임워크입니다.

공식은 간단하지만 잔인합니다:

DF = (유기적 성장률 / 인센티브 보조금률) × 자본 효율성 × 산업 간 침투율

각 구성 요소는 정교하게 설계되어 있으며, 무자비합니다.

유기적 수익과 보조금 수익의 비율은 탈수 필터 역할을 합니다. 만약 한 프로토콜의 총 잠금 가치(TVL)가 10배 증가했지만, 토큰 발행량이 20배 증가했다면, 그 DF 점수는 폭락할 것입니다. 이는 해당 프로젝트가 자원 약탈에 의해 추진되고 있음을 나타냅니다.

자본 효율성은 프로토콜이 1달러의 유동성을 투입할 때 얼마나 많은 경제 활동을 생성하는지를 측정합니다. 높은 자본 효율성 시스템은 1달러를 10달러의 거래량이나 수익으로 전환할 수 있습니다. 낮은 자본 효율성 시스템은 자본을 허영 지표에 낭비합니다.

산업 간 침투율은 아마도 가장 중요한 장기 변수일 것입니다. 해당 프로토콜이 암호화폐 원주율 사용자만을 위한 것인지, 아니면 외부 수요도 충족할 수 있는지를 판단합니다. DePIN이 인공지능 회사에 계산 자원을 판매하거나 RWA 프로토콜이 전통적인 펀드를 도입하는 경우, 그 점수는 내부 순환 프로토콜보다 훨씬 높습니다.

본질적으로 DF 모델은 성장에 관한 것이 아닙니다------부의 재분배에 관한 것입니다. 이는 프로토콜이 누가 보상을 받는지를 변화시키는지, 아니면 단순히 내부 인력 간의 인센티브 메커니즘을 재분배하는지를 묻습니다.

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제5장: 효율성이 승패를 결정한다

인프라 장에서는 블록체인 경쟁이 더 이상 기술적 우위의 경쟁이 아니라 마찰의 경쟁이라는 경고의 결론을 내립니다.

기술적 관점에서 대부분의 공공 블록체인은 "충분히 좋습니다". 진정한 차별점은 사용자 문제를 얼마나 효과적으로 제거하는가에 있습니다. 지갑 관리, 가스 비용 추상화, 크로스 체인 복잡성------이것들이 자본이 암호화폐 분야로 유입되는 것을 방해하는 병목 현상입니다.

메사리는 블록체인 추상이 승리의 열쇠라고 생각합니다. 어떤 생태계가 복잡성을 가장 효과적으로 숨길 수 있는지, 암호화폐 원주율 사용자뿐만 아니라 전통 금융 시스템에서 이전해온 자본을 끌어들일 수 있는지가 중요합니다.

이는 내가 이전 분석에서 언급한 한계 자금과 동일한 개념입니다: 즉, 암호화폐를 배우고 싶어하지 않는 자본이지만, 마찰이 사라지면 그들은 사라질 것입니다.

승패를 결정하는 것은 효율성이지 이데올로기가 아닙니다.

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어떤 것은 주목할 가치가 있고, 어떤 것은 미루어야 할 것인가

메사리의 프레임워크를 기반으로------그리고 나의 회의적 태도를 조정하여------우선순위가 더욱 명확해집니다.

단기적으로는 유동성 흐름을 통제하거나 체인 상의 추상을 효과적으로 구현할 수 있는 Layer 1 생태계에 계속 초점을 맞춰야 합니다. 스테이킹 영구 토큰은 DeFi와 글로벌 시장 간의 강력한 다리 역할을 하며, 진정한 수수료 잠재력을 가지고 있습니다. DePIN은 주목할 가치가 있지만, 그 외부 수익이 입증되어야 합니다. 수익형 스테이블코인은 기존 스테이블코인 시장에 계속 도전할 것이지만, 이들도 주기적 위험이 존재합니다.

인공지능 에이전트는 주목할 가치가 있지만------인내가 필요합니다. 다음 단계에서 인프라의 성과는 애플리케이션 계층 에이전트보다 우수할 가능성이 높습니다.

중요한 것은, 이러한 모든 분석이 여전히 암호화폐 분야에 국한되어 있다는 것입니다. 수익을 결정하는 가장 중요한 요소는 여전히 이러한 장들 너머에 숨겨져 있으며, 보고서에서 가장 긴 분량과 가장 큰 영향을 미치는 부분에 숨겨져 있습니다: 암호화폐와 현실 세계 자본 간의 상호작용입니다.

이것이 내가 더 넓은 연구 초점이 있는 이유이며, 다음 일련의 보고서의 초점이기도 합니다------예를 들어: 비트의 전망과 코인베이스의 시장 예측------중요한 보충 자료가 됩니다.

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결론

메사리의 《2026년 암호 기술 전망》은 완벽하지 않습니다. 제도적 편견이 있으며, 지나치게 낙관적인 가정을 가지고 있고, 일정이 너무 공격적입니다. 그러나 그것은 구조적 변화에 대한 합의가 이루어지기 전에 이를 정확하게 예측할 수 있는 몇 안 되는 문서 중 하나입니다.

변증법적으로 읽으십시오. 프레임워크를 이해하십시오. 타이밍에 의문을 제기하십시오.

왜냐하면 암호화폐 분야에서는 미래가 종종 일찍 정의되기 때문입니다------그러나 이익은 너무 늦지도 너무 이르지도 않게 진입한 사람들에게만 돌아갑니다.

위의 의견은 @Web3___Ace에서 참고하였습니다.

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