거래량만 바라보지 말고, 영구 계약의 "진짜 번영"을 이해하는 방법을 가르쳐 드립니다

원문 제목: Reading Perps Beyond Volume

원문 저자: Prathik Desai, Token Dispatch

원문 번역: 비推 Bitpush News

금융이 지루해질 때쯤, 항상 놀라움을 안겨준다. 최근에는 모든 사람들이 예측하기 힘든 방식으로 금융 시스템을 재구성하고 있으며, 심지어 엔터테인먼트와 미디어 산업 출신의 사람들까지 포함된다.

예를 들어, 짐미 도날드슨(Jimmy Donaldson, 즉 유튜브의 'MrBeast')은 간식 제국을 소유할 뿐만 아니라 최근에는 청소년과 젊은이들에게 금융 소양과 자금 관리를 보급하기 위해 은행 앱을 인수했다. 왜 그럴까? 아마도 4.66억 구독자 집단을 금융 상품으로 직접 수익화하는 것보다 더 직접적인 방법은 없을 것이다.

올여름, 세계 최대 파생상품 거래소인 시카고 상품 거래소(CME Group)는 알파벳, 엔비디아(NVIDIA), 테슬라(Tesla), 메타를 포함한 50종 이상의 미국 주식의 주식 선물을 거래할 수 있도록 할 예정이다.

이러한 재구성은 사람들이 금융에 참여하는 방식의 변화를 보여준다. 지난 몇 년 동안, 영구 계약(Perpetual Markets) 시장의 폭발만큼 이를 잘 설명하는 것은 없었다.

영구 선물(또는 Perps)은 만기일 없이 자산 가격에 대해 투기할 수 있는 금융 파생상품 계약이다. Perps는 사람들이 자산에 대한 의견을 신속하고 저렴하게 표현할 수 있게 해준다. 전통적인 시장보다 더 매력적인 이유는 즉각적인 접근과 레버리지를 제공하기 때문이다. 전통적인 시장과 달리, 중개인 등록 절차가 필요 없고, 관할권의 문서 작업도 필요 없으며, '전통적인' 시장 운영 시간도 따르지 않는다.

또한, 온체인 영구 시장은 전통 자산이나 암호 자산에 관계없이 어떤 자산도 허가 없이 고레버리지 방식으로 거래할 수 있게 해준다. 이는 특히 사람들이 전통 거래 시간 외에 변동 자산의 궤적에 대해 베팅하는 것을 거부할 수 없을 때 투기를 재미있게 만든다. 이는 위험이 실시간으로 가격 책정될 수 있게 한다.

2주 전에 일어난 일을 생각해 보자. 전통 시장과 암호 시장이 동시에 붕괴되었을 때, 거래자들은 Hyperliquid로 몰려들어 영구 금과 은 거래를 열광적으로 만들었다. 1월 31일, Hyperliquid는 출시된 지 한 달도 안 된 은(Silver) 영구 계약 시장에서 전 세계 은 일일 거래량의 2%를 차지했다.

이것이 영구 계약 거래량의 대시보드가 암호 커뮤니티와 포럼에서 점점 더 지배적인 이유를 설명한다. 거래량은 절대값이다. 이는 매우 커 보이며, 몇 분마다 새로 고쳐지며, 순위표를 작성하기에 매우 적합하다. 그러나 이는 중요한 미세한 차이를 놓친다: 거래량은 의미 없는 움직임을 반영할 수 있다. 한 시장의 거래량이 크다는 것은 깊이가 충분하기 때문일 수도 있지만, 보상과 인센티브가 더 높은 빈도의 활동을 장려했기 때문일 수도 있다. 이러한 활동은 일반적으로 재귀적이며, 의미가 없다.

이번 주, 나는 영구 거래 시장의 다른 지표를 깊이 연구했다. 이러한 지표가 거래량과 함께 사용될 때, 더 많은 차원을 추가하고 단순한 거래량과는 완전히 다른 이야기를 들려줄 수 있다.

시작해 보자.

몇 가지 데이터 포인트

영구 시장의 사용자 친화적인 인터페이스는 다양한 시장과 글로벌 자산에 대한 의견을 표현하는 낮은 진입 장벽의 기본 인터페이스로 만든다. 단일 플랫폼에서 전통 자산과 암호 자산에 대한 고레버리지 파생상품 거래의 광범위한 선택은 영구 계약의 거래량이 탈중앙화 거래 플랫폼의 현물 거래량을 초과하게 만들었다. 2025년 2월의 44%에서 영구 계약의 거래량 비율은 오늘날 약 75%로 급증했다(현물 거래량에 비해).

이러한 성장은 지난 몇 달 동안 특히 두드러졌다:

· 2025년 7월 31일까지의 4년 동안, 전체 플랫폼의 누적 영구 거래 총량은 6.91조 달러였다.

· 그리고 지난 6개월 동안, 이 거래량은 두 배로 증가하여 14조 달러에 달했다.

이 모든 성장은 2025년 8월 1일부터 2026년 2월 9일 사이에 암호화폐 총 시가총액이 거의 40% 감소한 상황에서 이루어졌다. 이러한 활발함은 거래자들이 특히 현물 시장이 극심한 변동성을 보이고 하락세일 때 파생상품 거래, 헤지 및 단기 포지션에 점점 더 기울어지고 있음을 나타낸다.

하지만 여기에는 함정이 있다. 이렇게 방대한 활동 속에서 거래량 지표를 잘못 해석하기 쉽다. 특히 영구 거래는 단순히 자산을 구매하고 장기 보유하는 것이 아니라, 더 짧은 시간 프레임 내에서 레버리지를 사용하여 베팅 규모를 반복적으로 조정하는 것을 포함하기 때문이다.

따라서 시장의 회전율이 빠르게 증가할 때, 나는 불가피하게 한 가지 질문이 떠오른다: 기록적인 거래량은 더 많은 자본 유입을 반영하는가, 아니면 동일한 자본이 더 빠른 속도로 순환하고 있는가?

이것이 바로 미결제약정(Open Interest, OI)을 관찰하는 의미이다. 거래량이 자본 흐름을 반영한다면, OI는 미결제된 위험 노출을 측정한다. 영구 거래 플랫폼에서 OI는 거래자가 보유한 활성 및 미결제된 롱 및 숏 계약의 총 달러 가치를 의미한다.

영구 거래가 대중 시장에서 수용된다면, 우리는 더 큰 자본 흐름을 보는 것뿐만 아니라 비례적으로 증가하는 미결제 노출도 보고 싶다.

· 작년 2월, OI는 평균 약 40억 달러였다;

· 지금 이 숫자는 세 배 이상 증가하여 약 130억 달러에 달한다. 실제로, 1월 전체의 평균은 약 180억 달러에 달했으며, 이후 2월 첫 주에 약 30% 감소했다.

영구 거래량이 지난 5개월 동안 두 배로 증가했지만, OI는 약 50% 증가했다(130억 달러에서 약 180억 달러로 증가한 후 다시 130억 달러로 감소). 이를 더 잘 이해하기 위해, 나는 자본 효율성(OI가 일일 거래량의 비율)의 지난 1년간의 추세를 관찰했다.

OI/거래량 비율은 작년 0.33x에서 50% 상승하여 오늘날 0.49x에 도달했다. 그러나 이 과정은 순탄치 않았으며, 해당 비율이 50bp 증가하는 동안 여러 고점과 저점을 경험했다:

· 첫 번째 단계(2025년 2월-5월): 침체기. OI/거래량 비율은 평균 약 0.46x였으며, 평균 OI는 약 48억 달러, 평균 일일 거래량은 약 115억 달러였다.

· 두 번째 단계(6월-10월 중순): 비약기. 비율은 평균 약 0.72x에 도달했다. 이 기간 동안 평균 OI는 148억 달러로 상승했으며, 일일 평균 거래량은 230억 달러였다. 이는 거래량이 역사적 최고치를 기록했을 뿐만 아니라 위험 노출의 증가와 이러한 파생상품에 대한 더 큰 자본 투입을 의미한다.

· 세 번째 단계: 시장 반전. 이 단계의 시작은 10월 10일의 대규모 청산과 일치하며, 24시간 내에 190억 달러 이상의 레버리지 포지션이 사라졌다. 10월 중순부터 12월 하순까지 OI/거래량 비율은 ~0.38x로 하락했으며, 이는 주로 거래량 증가에 의해 주도되었고, 미결제약정은 기본적으로 정체되었다. 10월, 11월, 12월은 2025년 최고 3개월 거래량을 기록했으며, 평균 매달 1.2조 달러를 초과했다. 이 기간 동안 OI는 평균 약 150억 달러로, 이전 3개월의 평균보다 약간 낮았다.

프로토콜 수준

여기서 나는 프로토콜 수준에서 영구 시장에 더 많은 차원을 추가하고 싶다. 이는 영구 거래 플랫폼이 거래 활동을 '점착 자본'과 수익으로 전환하는 효율성을 이해하는 데 도움이 된다.

2월 10일 기준으로, 다음은 24시간 거래량 기준 상위 5개 영구 거래 플랫폼의 성과이다:

· Hyperliquid: OI와 7일 평균 일일 거래량의 비율이 45%를 초과하여 상당한 비율의 거래량을 지속적인 포지션으로 전환할 수 있다. 이는 해당 플랫폼에서 10달러 거래할 때 4.5달러가 활성 포지션에 투자된다는 것을 의미한다. 이는 높은 OI 비율이 더 좁은 스프레드, 더 깊은 유동성, 슬리피지 없이 거래 규모를 확장할 수 있는 신뢰를 가져온다는 점에서 중요하다.

· Hyperliquid의 수수료 수익은 이 이야기를 강화한다. 그 변환율(Take Rate)은 약 3.2bp로, 최대 비율의 24시간 거래량을 수수료 수익으로 전환하고 있다.

· Aster: 현재 2위에 있으며, 거래량은 Hyperliquid의 절반에 불과하지만 여전히 34%의 괜찮은 자본 효율성(OI/Vol)을 보인다. 그러나 그 변환 능력은 주목할 만하다—변환율이 낮기 때문에(약 1.6bps), Aster는 명백히 플랫폼에서 자본 유지를 우선시하고 있으며, 수수료 극대화보다는 자본 유지를 중시하고 있다.

· edgeX와 Lighter: 두 플랫폼 모두 자본 효율성에서 유사한 성과를 보이며, OI/Vol은 각각 21%이다. 그러나 edgeX는 수수료 변환 측면에서 Hyperliquid와 유사하여 2.8bps를 기록하고 있다.

요약

주목할 점은 오늘날의 영구 계약 시장이 더 이상 단순한 성장 이야기로 그치지 않으며, 여러 지표에 대한 세밀한 해석이 필요하다는 것이다. 거시적인 측면에서 거래량은 폭발적으로 증가하고 있다: 6개월 동안의 누적 영구 거래량 증가량은 이전 4년의 총합을 초과했다. 그러나 OI와 거래량이 함께 읽힐 때만 그림이 명확해진다.

더 명확한 승리는 OI/거래량 비율의 증가에 있다. 이는 '인내 자본'이 영구 거래 플랫폼에서 나타나는 다양한 제품과 시장에 신뢰를 가지고 베팅할 의향이 있음을 나타내는 직접적인 신호이다.

미래에 더 주목해야 할 것은 개별 플레이어가 여기서 어떻게 발전할 것이며, 그들이 무엇을 최적화할지를 선택하는 것이다. 시간이 지남에 따라 '거래 신뢰(Conviction)'를 최적화하고 지속 가능한 변환을 실현할 수 있는 거래 플랫폼이, 단순히 보상과 인센티브 수단에 의존하여 거래량 순위에서 상위에 있는 플랫폼보다 훨씬 더 중요해질 것이다.

원문 링크