IOSG: Papertrade의 일일 수익은 Tether에 이어 두 번째로 높으며, 90%의 수수료를 패배자에게 돌려주는 카지노입니다

저자｜Mario Chow @IOSG

데이터는 2026년 10월 19일 UTC 10:00 기준으로, 개장 후 212시간입니다.

요약

Papertrade는 HyperEVM에서의 합성 영구 계약으로, 10월 10일에 출시되었으며, BTC와 ETH만 거래하며, 최대 레버리지는 1000배입니다. 팀은 Jez(Colin Hong, 이전 Standard Crypto 리스크 파트너)와 익명의 개발자 Blurr로 구성되어 있습니다. 자금 조달이 없고, 사전 채굴도 없으며, 팀은 지분을 남기지 않았습니다. PAPER 토큰을 얻으려면 오직 한 가지 방법이 있습니다: 위에서 손실을 보아야 합니다.

헤드라인 거래량은 현재 1,361억 달러로, 모두 최대 1000배 레버리지로 확대된 명목 금액입니다; 같은 시간에, 전체 Hyperliquid의 24시간 영구 거래량은 52억 달러입니다. 실제 돈은 훨씬 적습니다: 약 23,000개의 주소가 3.35억 달러를 입금하고, 손실 청산은 2.49억 달러이며, 거래자는 순손실 6320만 달러를 기록했습니다.

이 글의 핵심은 여기 있습니다. 거래자가 순손실 6320만 달러 중 5410만 달러(86%)를 PAPER 스테이커에게 분배했습니다. LP에는 470만 달러가 있으며, 개발자는 약 450만 달러(7%)를 받았습니다. 배당금을 받는 것은 손실을 본 사람들입니다: 상위 1000개의 지갑이 88%의 PAPER를 보유하고 있으며, 전체 손실의 81%를 부담하고 91%의 배당금을 가져갔습니다. 간단히 말해, 이는 수수료를 도박꾼에게 돌려주는 카지노입니다.

스테이킹 수익은 파도처럼 밀려오며, 채굴 보상에 따라 달라집니다. 첫날 첫 10시간 동안 스테이커는 2400만 달러를 받았고, 12일부터 16일까지 두 번째 파도에서 2490만 달러가 지급되었으며, 17일에는 80만 달러로 떨어졌습니다. 또한, PAPER의 가격이 생겼습니다. Paragon은 10월 18일 Hyperliquid에서 HIP-3 영구 para:PAPER를 개장했으며, 개장가는 0.012달러였고, 두 시간 내에 0.035달러로 상승한 후 계속해서 0.024달러 근처에서 거래되고 있습니다. 86.9억 개를 기준으로 할 때, 시가총액은 2.11억 달러로, 이는 PAPER를 채굴하는 비용의 두 배입니다. PAPER 자체는 여전히 전송할 수 없습니다.

주요 발견

· 환급 순환. 86%의 순손실이 스테이커에게 지급되며, 스테이커는 손실을 본 지갑입니다: 상위 1000개의 지갑이 88%의 PAPER를 보유하고 있으며, 81%의 손실을 부담하고 91%의 배당금을 가져갔습니다.

· 수익은 거래량에 따라 파도처럼 밀려옵니다. 첫 10시간 동안 2400만 달러, 12일부터 16일까지 2490만 달러, 17일에는 채굴률이 달러당 약 12개로 떨어져 80만 달러, 18일 영구 계약이 시작된 후 210만 달러입니다.

· PAPER의 가격이 생겼지만 매우 얇습니다. para:PAPER는 0.024달러로, 채굴 비용의 두 배입니다; 이는 3배 레버리지의 개장 전 영구 계약으로, 포지션은 약 500만 달러이며, 여전히 누구도 인도할 수 없는 토큰입니다.

· 지급 능력은 계속 유지되고 있습니다. 승자가 줄을 서는 일은 없으며, 현재 BTC와 ETH는 함께 3.7% 상승해야만 풀을 비울 수 있으며, 첫날에는 0.7%만 필요했습니다.

어떻게 플레이하나요

가격은 어디서 오나요

포지션을 열고 닫을 때마다 가격을 한 번씩 읽습니다: 계약은 HyperCore를 통해 미리 컴파일되어 Hyperliquid의 매수와 매도의 중간 가격을 가져옵니다. 주문 자체는 Hyperliquid에서 거래되지 않습니다. 주문서가 없으며, 단일 포지션은 1000만 달러 한도 내에서, 얼마나 열어도 슬리피지가 없고 자금 비용도 없습니다. 당신이 도박하는 것은 하나의 풀입니다.

풀은 물탱크입니다

이 풀(LP)은 유일한 상대방이며, 뒤에는 아무도 보증하지 않습니다. 0에서 시작하며, 외부인은 입금할 수 없으며, 오버플로우가 있는 물탱크로 생각할 수 있습니다:

· 패자는 안으로 쏟아 붓습니다. 손실 청산 또는 강제 청산 시, 손실의 98%가 풀로 들어갑니다.

· 승자는 안에서 가져옵니다. 수익 청산 시 풀에 남아 있는 금액에 관계없이 지급되며, 먼저 언급한 할인액을 차감합니다. 풀에 돈이 없으면 지급되지 않은 수익(보증금은 영향을 받지 않음)은 선입선출 대기열에 들어가고, 이후의 패자가 이를 채워야 합니다. 그 외에는 다른 보장이 없습니다.

· 넘치는 부분은 스테이커에게 귀속됩니다. 풀의 500만 달러를 초과하는 부분은 PAPER 스테이커에게 전달됩니다. 팀은 10월 17일에 이 선을 1000만 달러로 올리겠다고 발표했지만, 10월 19일 체인 상에서는 여전히 500만 달러이며, 우리는 연기된 설명을 찾지 못했습니다.

· 각 청산은 손익에 관계없이 2%의 수수료를 부과하며, 스테이커와 개발자 각각 1%를 차감합니다. 손실이 발생할 때는 손실에서 차감되므로 풀로 들어가는 것은 98%입니다; 수익이 발생할 때는 수익에서 차감됩니다. 대기 중인 사람은 면제됩니다.

규칙은 이렇습니다. 풀의 돈은 누구에게도 약속되지 않으며, 최종적으로 승자에게 얼마나 가고, 스테이커에게 얼마나 가는지는 거래가 어떻게 진행되는지에 따라 다릅니다.

▲ 자금 흐름: LP 풀은 물탱크입니다

가장 중요한 점은 이것입니다: 이 카지노는 승자가 돈을 받을 수 있다고 보장하지 않습니다. 일반 거래소에서는 승자의 돈을 항상 자본이 있는 누군가가 지급합니다. 시장 조성자, 보험 기금, 또는 딜러 자신의 자산 부채표가 있습니다. Papertrade에는 그런 것이 없습니다. 풀에는 패자가 남긴 돈만 있으며, 한도는 의도적으로 설정되어 있으며, 초과된 부분이 스테이커에게 넘어가면 다시 받을 수 없습니다. 승자가 풀의 초과 부분을 가져가는 것은 "아직 손실을 보지 않은 사람"에게 청구하는 것과 같으며, 계약에는 이러한 사람들이 시장에 들어오도록 강제할 수 있는 어떤 것도 없습니다.

엄밀히 말하면 이는 폰지 사기는 아닙니다. 아무도 수익을 약속한 적이 없으며, 딜러의 이점도 실제입니다. 그러나 대기 중인 승자의 입장에서 보면, 이는 폰지와 다를 바 없습니다: 새로운 돈이 계속 들어와야 그들이 돈을 받을 수 있습니다.

진정한 위험은 긴 꼬리 승자에게 있습니다. 단일 포지션으로 풀을 뚫을 수 없습니다: 포지션 한도는 1000만 달러의 명목 금액이며, 1000배의 롱 포지션이 운이 좋더라도 약 57% 상승해야 500만 달러를 빚질 수 있습니다. 문제는 한 지갑이 수십 개를 열 수 있는 규칙이 없다는 것입니다. 0x2025는 약 30개의 ETH 숏 포지션을 보유하고 있으며, 각 포지션은 990만 달러로, 총 2.97억 달러입니다. 이 규모에서 시장이 2% 반대로 움직이면 빚진 돈이 풀에 있는 모든 돈을 초과하게 됩니다. 첫날 밤 0x2025는 Hyperliquid의 중간 가격을 밀어주었고, 35분 동안 승자는 풀에서 240만 달러를 가져갔으며, UTC 21:45에는 491만 달러가 남아 있었고, 22:20에는 248만 달러만 남았습니다. 이후로는 이런 상황이 다시 발생하지 않았습니다.

PAPER는 어떻게 발행되나요

LP가 200만 달러 이하일 때, 1달러 손실로 100개의 PAPER를 채굴합니다. 200만 달러를 초과하면 채굴률은 100 × (120M / (120M + H))²이며, H는 오르기만 하고 내리지 않는 고수위로, 실제로는 LP가 200만 달러 이상으로 누적된 유입입니다. 현재 H는 2.43억 달러이며, 1달러 손실로는 10.9개의 PAPER만 채굴할 수 있고, 개장 시에는 100개였습니다.

총량은 최종적으로 약 127억 개에 가까워질 것입니다: 곡선 위의 120억 개(100 × 1.2억 달러)와 개장 첫 시간 동안 풀에 200만 달러에 도달하지 않았을 때 100개로 채굴된 6.6억 개가 포함됩니다. 현재 86.9억 개가 발행되었으며, 한도의 69%를 차지합니다.

▲ PAPER 채굴률과 공급량

스테이킹

스테이킹은 새로운 코인을 생성하지 않습니다. 최소 한도는 1000개의 PAPER이며, 잠금 없이 언제든지 입출금이 가능합니다. PAPER는 여전히 전송할 수 없으며, 99.3%가 스테이킹 중입니다. 배당금은 USDC로 지급되며, 매번 배분은 스테이킹 양에 비례하여 이루어지며, 가속화나 등급은 없습니다.

스테이커가 언제 실제로 돈을 받을 수 있을지는 문서에 세 가지 규칙이 있습니다:

· 대기 중인 승자는 항상 첫 번째입니다. 풀에서 특정 승자에게 지급할 수 없을 때, 차액은 선입선출 대기열에 들어가며, 풀의 다른 사람들에게 사용 가능한 현금은 0이 되고, 양쪽의 수수료 분배도 중단됩니다. 새로운 손실은 별도의 통에 기록되어 대기열을 갚기 위해 사용됩니다. 대기열이 청산되지 않으면 스테이커는 한 푼도 받을 수 없습니다. 지금까지 이런 경우는 발생하지 않았습니다.

· 넘치는 부분은 일괄적으로 청산되며, 실시간 흐름이 아닙니다. keeper는 pushStakerFees()를 호출하여 500만 달러 이상의 부분을 스테이킹 계약으로 전송합니다. 청산된 돈은 풀에서 나가며, 이후 승자가 있어도 다시 받을 수 없습니다.

· 두 번의 청산 사이에 누가 먼저 도착하느냐에 따라 누가 가져갑니다. 승자가 청산한 거래에서 즉시 입금되며, 넘치는 부분은 다음 청산을 기다려야 합니다.

수수료는 어디에 숨겨져 있나요

2% 수수료 외에 플랫폼은 명목 금액에 따라 돈을 받지 않습니다. 수수료는 강제 청산 규칙과 수익 측면에 숨겨져 있습니다:

· 강제 청산 선은 5bp 미리 설정됩니다. 1000배 레버리지에서 보증금은 0.1%의 변동을 견딜 수 있지만, 약 0.052%에 도달하면 강제 청산되며, 보증금이 전부 회수됩니다.

· 수익이 발생하기 전에 0.2bp의 사각지대가 있으며, 이후에는 "비대칭 충격" 할인이 적용됩니다. 시장이 작을수록 더 큰 할인이 적용됩니다. 상한 매개변수에 따르면, BTC 승자는 원래 수익의 최대 90%를 가져갈 수 있으며, 시장이 1% 움직이면 약 88%를, 0.1% 움직이면 약 74%를 가져갑니다.

· 나머지 수익에서 2% 수수료가 차감됩니다.

할인된 돈은 누구에게도 지급되지 않으며, 풀에 남아 있으며, 풀에 가득 차면 스테이커에게 넘쳐흐릅니다. 계산해보면: 100U, BTC, 1000배. 반대로 5.2bp, 100U가 사라졌습니다. 정방향 5bp, 공정 가치에 따르면 50U를 벌어야 하지만, 실제로는 30.4U를 받았습니다. 개장 이후로 매개변수 조정이 발표된 적이 없습니다.

▲ 1000배에서의 손익과 수익 보유 비율

누가 스위치를 조작할 수 있나요

포지션을 열고 닫고 스테이킹하는 것은 모두 Papertrade의 중계기를 통과해야 하며, 출금은 필요하지 않습니다. 사용자는 언제든지 직접 돈을 인출할 수 있습니다. 2/3 다중 서명이 있으면 포지션 개설을 일시 중지하고, 시장을 철회하며, 포지션 한도, 최소 보증금 및 최소 주문량을 변경할 수 있으며, 충격 곡선 및 수수료 매개변수를 조정할 수 있습니다. 계약 업그레이드는 7일의 시간 잠금이 있습니다. 중계기 순서는 "적응형"이며, 대량 주문이 우선입니다.

장부 숫자

특별히 언급되지 않는 한, 데이터는 10월 19일 UTC 10:00 기준으로, 즉 개장 후 212시간입니다.

13,610억 달러의 거래량 중 실제 돈은 얼마일까요

▲ 헤드라인 거래량과 실제 USDC

층층이 벗겨집니다:

· 1361억 달러, 헤드라인 거래량. 개설과 청산이 각각 한 번씩 계산된 것처럼 보입니다.

· 5.29억 달러의 포지션, 1070만 달러의 보증금에 해당하며, 평균 약 50배. 첫날 평균 약 160배.

· 3.35억 달러, 실제로 들어온 돈은 약 23,000개의 주소에서 왔습니다; 2.71억 달러를 인출했습니다. 잠금 보증금은 최대 5800만 달러로, 첫날에 나타났습니다.

· 2.49억 달러, 손실 청산, 실제로 손이 바뀐 돈입니다.

· 6320만 달러, 거래자의 순손실이며, 유일하게 스테이커에게 분배할 수 있는 부분입니다.

순손실은 헤드라인 거래량의 약 0.46bp를 차지합니다. 팀 수수료로 약 450만 달러를 벌었습니다.

2.49억 달러 손실은 어디로 갔나

손실 주문은 누적되어 약 2.49억 달러를 풀에 쏟아부었습니다. 이는 총액으로, 모든 손실 청산이 포함되며, 대칭 거래에서 손실된 부분도 포함됩니다. PAPER는 이 수치를 기준으로 파악되었습니다. 가는 곳은 네 가지입니다:

· 1.85억 달러(75%)는 수익을 낸 주문에 지급되었으며, 대부분은 같은 대칭 거래의 다른 쪽 다리입니다.

· 5410만 달러(22%)는 스테이커에게 분배되었습니다.

· 470만 달러는 아직 풀에 남아 있으며, 거의 한도에 도달했습니다.

· 약 450만 달러(2%)는 개발자에게 귀속되었습니다.

승자의 부분을 제외하면, 거래자는 6320만 달러의 순손실을 보았으며, 그 중 86%는 스테이커에게 지급되었습니다.

▲ 2.49억 달러 손실의 가는 곳

누가 PAPER를 가지고 있나

16,198개의 지갑이 PAPER를 보유하고 있으며, 그 중 13,291개는 1000개의 스테이킹 기준을 충족합니다. 보유가 매우 집중되어 있으며, 보유자는 고객입니다: 상위 10개 지갑이 15%, 상위 100개가 52%, 상위 1000개가 88%를 차지합니다. 이 1000개 지갑은 모든 손실 지갑의 손실 금액의 81%를 부담하며, 91%의 배당금을 가져갔습니다.

보유자는 평균적으로 각 PAPER당 0.0073달러의 손실을 보았으며, 배당금을 제외하면 0.0016달러입니다. 영구 가격 0.0243달러로 계산할 경우, 배당금을 제외한 97%의 공급이 수익을 내고 있습니다. 전체적으로 거래자는 6320만 달러의 손실을 보았고, 5410만 달러의 현금을 회수했으며, 손에 쥐고 있는 PAPER는 영구 가치로 2.11억 달러입니다. 이 가치는 누군가가 구매할 때만 돈으로 변하며, 현재는 누구도 PAPER 자체를 구매할 수 없습니다.

▲ 누가 PAPER를 가지고 있나

금고와 LP는 다른 것

금고의 돈은 주최자의 것이 아닙니다. 그것은 Exchange 계약이 보유한 모든 USDC로, 총 6310만 달러입니다: 거래자가 사용할 수 있는 잔액은 약 4760만 달러, 잠금된 보증금은 1070만 달러, LP는 470만 달러, 그리고 10만 달러의 개발자 수수료는 아직 인출되지 않았습니다. 주최자의 소유는 LP뿐이며, 금고의 약 7%를 차지합니다. 금고는 처음 이틀 동안 1.38억 달러에서 약 6000만 달러로 줄어들었고, 이후 5800만 달러에서 6900만 달러 사이를 유지했습니다. 10월 12일 이후, LP는 430만 달러에서 520만 달러 사이를 유지하며, 매일의 충전과 인출이 거의 상쇄되었습니다. 각 방향으로 500만 달러에서 2600만 달러입니다.

▲ 매일 USDC 충전 및 인출

▲ 금고, 잠금 보증금 및 LP

하루에 얼마나 손실이 발생했나

첫날: 손실 청산 7500만 달러, 순손실 2840만 달러. 11일, 12일: 매일 총 손실 약 2000만 달러, 순손실 약 400만 달러. 그리고 두 번째 파동: 총 손실은 14일에 2700만 달러로 증가하고, 15일에는 4100만 달러, 13일부터 16일까지 매일 순손실은 450만에서 740만 달러 사이입니다. 17일에는 급격한 하락이 있었고, 총 손실은 600만 달러, 순손실은 70만 달러였습니다. 18일에는 총 손실이 1190만 달러, 순손실은 220만 달러로 돌아왔으며, 대부분은 영구 개시 이후에 발생했습니다.

▲ 시간별 총 손실 대 순손실

스테이커의 계좌

초과분은 어떻게 나누나

개시 약 70분 후 풀은 처음으로 500만 달러 한도에 도달했습니다. 10월 11일 15:45에 발생한 초과 이후, 풀은 한도 이하에서 반나절 이상 머물렀고, 12일에 다시 한도를 초과했으며, 이후 16일까지 순손실이 계속해서 그곳에 있었습니다. 스테이커는 12일에 360만 달러, 13일에 420만 달러, 14일에 540만 달러, 15일에 670만 달러, 16일에 500만 달러를 받았습니다. 이후 17일에 80만 달러, 18일에 210만 달러, 19일 첫 10시간 동안 7만 달러가 지급되었습니다.

한도는 해결되지 않은 문제입니다. 팀은 10월 17일에 두 배로 늘려 1000만 달러로 설정했습니다. 추적기는 매 5분마다 계약에서 stakerCap을 읽으며, 매번 읽은 값은 500만 달러입니다. 19일 09:30에도 마찬가지입니다. 만약 정말로 올리려면, 풀은 약 530만 달러의 순손실을 먼저 겪어야 다시 초과할 수 있으며, 17일부터 19일까지의 속도로는 4~5일 동안 초과가 없을 것입니다.

수익률, 이제 가격을 비교할 수 있습니다

현재 직접 손실을 보며 1000개의 PAPER를 채굴하려면 91달러가 필요하며, 개시 시에는 10달러였습니다. 대칭 거래자는 한 세트의 포지션에서 약 13.7%의 회계 손실을 보았으며, 비용은 약 12.5달러입니다. 영구적으로 1000개의 PAPER의 가격은 24.3달러입니다.

최근 24시간의 배당금 연환산은 각 0.086달러입니다: 영구 가격으로 계산하면 352%, 직접 손실의 비용으로 계산하면 94%입니다. 최근 7일(두 번째 파동의 끝을 포함하여) 연환산은 각 0.197달러로, 영구 가격으로 계산하면 812%입니다. 즉, 영구 가격은 최근 하루 배당금의 약 100일 또는 지난주 배당금의 45일에 해당합니다. 이 차이는 시장이 수익 감소 속도를 판단하는 것입니다.

▲ PAPER 스테이킹 수익률: 채굴 비용과 영구 가격 비교

언제 본전을 회수하나

현금만 보면, 어느 날 진입한 사람도 본전을 회수하지 못했습니다: 첫날 손실을 본 사람은 0.58배를 회수했으며, 11일 이후의 각 배치는 0.15배 이하입니다. PAPER를 영구 가격으로 계산하면 상황이 달라집니다: 첫날 사람은 2.2배에 도달하고, 11일 사람은 1.0배입니다. 12일 이후 직접 손실을 본 사람은 아직 본전을 회수하지 못했으며, 0.83배에서 0.27배로 떨어졌습니다. 대칭 거래자는 본전 회수선이 약 0.14배이며, 각 배치는 그 선을 넘었습니다. 0.024달러로 계산하면, 가장 저렴한 채굴 방법으로 다시 수익을 낼 수 있으며, 이는 네 번째 부분에서 다룰 내용입니다.

▲ 손실 날짜에 따른 본전 회수 배수

감소와 활동도

활동도는 채굴 보상에 따라 변동합니다. 매시간 거래량은, 처음 10시간 동안 560억 달러, 11일에서 12일은 75억 달러, 13일에서 16일은 36억 달러, 17일은 23억 달러입니다. 각 전환점은 채굴 보상의 변화와 일치합니다: 두 번째 파동은 채굴 비율이 약 26에서 13으로 떨어지기 직전에 발생했습니다; 17일의 하락은 한도가 두 배가 되어야 하는 날과 정확히 일치합니다; 18일 영구 가격이 채굴 비용을 초과하자 거래량이 증가했습니다.

각 달러 거래에서 남기는 수수료도 변동합니다: 첫날 0.50bp, 11일에서 12일은 0.21에서 0.34bp, 13일에서 15일은 0.61에서 0.76bp, 17일은 0.13bp, 18일은 0.37bp입니다. 이는 대칭 거래의 메커니즘과 일치합니다: 한 세트의 대칭 거래에서 항상 한 쪽 다리가 전부 손실되고, 다른 쪽 다리는 할인되어야 하므로, 거래가 더 활발할수록 각 달러에서 남기는 수수료가 더 높아집니다.

▲ 각 단위 거래량의 순손실

Hyperliquid 상장

무엇이 상장되었나

para:PAPER는 Paragon의 영구 계약입니다. Paragon은 Hyperliquid의 HIP-3 배포자(DEX 이름 para)이며, 이 시장은 Papertrade가 개설한 것이 아니며, Hyperliquid 공식이 개설한 것도 아닙니다. Paragon은 HIP-3 경매에서 570.98개의 HYPE(약 4.5만 달러)를 사용하여 PAPER 코드를 확보했습니다.

· 이것은 프리마켓입니다: 최대 3배, 오직 개별 포지션만 가능하며, 이후 표준 영구로 전환됩니다.

· 오라클은 자체적으로 가격을 표시하는 8시간 EMA이며, 초기 값은 Paragon이 정한 상장 참조 가격 0.012달러입니다.

· PAPER와 Papertrade 간에는 어떤 연결도 없습니다. PAPER는 전송할 수 없으며, 누구도 인도할 수 없고, 현물로 차익 거래를 할 수 없습니다.

10월 18일 UTC 11:00에 개시되었으며, 당시 보유액은 약 3만 달러였습니다.

추세

개시 후 한 시간 동안 0.012달러의 참조 가격에 머물렀으며, 이는 대칭 거래의 채굴 비용(0.0125달러) 근처입니다. 그 후 상승하기 시작했습니다: 13:00에 0.023달러, 13시 그 시간에 최고 0.0352달러, 19:00에 최저 0.0198달러, 이후 계속 0.0243달러 근처에서 유지되었습니다. 24시간 거래량은 1390만 달러로, Paragon 전체 거래의 70%를 차지합니다. 보유량은 2.035억 개로, 약 500만 달러입니다. 자금 비용률은 거의 제로에 가깝습니다.

0.0243달러로 계산하면, 86.9억 개는 시가 총액 2.11억 달러에 해당하며, 127억 개의 한도는 3.08억 달러에 해당합니다.

▲ para:PAPER 가격과 거래량

가격이 채굴에 미치는 영향

0.024 달러일 때, 대조하는 사람이 0.0125 달러로 채굴한 PAPER의 영구적인 가격은 거의 두 배에 달하며, 채굴이 더 유리해졌다. 상장 전 24시간 동안의 총 손실은 매시간 30만 달러였고, 상장 후 11시간 동안은 매시간 80만 달러로 증가했다. 스테이커는 17일에 80만 달러를, 18일에 210만 달러를 받았다. 19일에는 열기가 다시 매시간 35만 달러로 돌아갔다.

이 차익 거래는 평형을 이루지 못한다. 당신은 저렴하게 PAPER를 채굴하고, 영구적으로 공매도를 열 수 있지만, 영구적으로는 약 500만 달러의 포지션만 있으며, 최대 3배이고, 영원히 결제할 수 없다. 보유자도 이를 헤지하지 않았으며, 적어도 같은 지갑을 사용하지 않았다. 상위 300명의 보유자(총 공급의 71%) 중에서, 단 6명만이 para:PAPER에서 공매도를 열었고, 총 2000만 개로 그들의 포지션의 0.3%에 해당한다; 또 다른 5명은 매수 포지션을 열었다.

▲ 영구 상장 전후의 총 손실과 스테이킹 보상

이 가격은 무엇을 의미하는가

· 이것은 PAPER의 가격을 정할 수 있는 첫 번째 숫자로, PAPER의 가치는 대조 비용의 약 2배에 해당한다.

· 그것은 매우 얇고, 자기 순환적이다: 오라클은 시장 자신의 EMA이며, 레버리지는 3배이고, 500만 달러의 포지션이 2.11억 달러의 토큰 가격을 정하고 있다.

· 그것은 피드백 루프를 추가했다: 영구 가격이 높을수록 채굴이 더 유리해진다; 더 많이 채굴할수록 손실과 스테이킹 보상이 더 많아진다; 보상은 다시 가격을 지탱한다. 이 루프는 스스로 약해질 것이다, 왜냐하면 H가 점점 높아지기 때문에, 손실 1달러당 채굴되는 PAPER는 점점 줄어들기 때문이다.

긍정적 전망: 자본 없이 유동성

그것이 잘한 부분을 인정하자. 이 설계는 새롭고, 아홉 일이 지나도 여전히 그것이 말한 대로 작동하고 있다. 주최자는 한 푼도 모금하지 않았고, 첫날 250만 달러의 자금을 견뎌냈다. 사람들이 우려했던 승자를 가두는 대열은 5분마다 한 번의 스냅샷에서 한 번도 나타나지 않았으며, 공정한 시작은 블록체인에서 확인할 수 있다.

긍정적인 전망의 가장 강력한 이유는 구조에 있다. 모든 규칙이 같은 방향으로 기울어져 있다: 손실은 전부 손실이고, 이익은 할인되어야 하며, 청산은 미리 이루어진다. 거래가 많아질수록, 거래자 전체는 반드시 손실이 많고 이익이 적어지며, 풀은 스스로 채워질 것이다. 데이터도 일치한다: 개장 이후 212시간 동안, 거래자 전체는 단 41시간만 순이익을 기록했으며, 총 370만 달러를 벌었고, 나머지 171시간은 모두 손실을 기록했다.

다른 각도에서 보면, 이것은 거래에서 생겨난 유동성이다. 다른 영구 상장 방식은 먼저 돈을 내야 한다: 주문서에는 시장 조성자가 필요하다; GMX의 GLP, Jupiter의 JLP와 같은 오라클 가격 책정 풀은 각 거래에 대해 예치자가 필요하며, 그들은 수익을 원한다; Hyperliquid에서 HIP-3 시장을 열려면 50만 HYPE를 스테이킹해야 하며, 이후에는 스스로 시장 조성자를 찾아야 한다. Papertrade의 풀은 0에서 시작하여, 개장 약 70분 후에 500만 달러의 한도에 도달했으며, 12일 이후 한도에서 80만 달러를 초과한 적이 없다. 씨앗 자금도 없고, LP 인센티브도 없다.

한 걸음 더 나아가 생각해보면, 이것은 허가 없이 영구를 발행할 수 있는 템플릿으로 변할 수 있다. 하나의 시장은 두 가지가 필요하다: 읽을 수 있는 가격과 풀. 문서에는 모든 Hyperliquid 영구가 상장될 수 있다고 이미 적혀 있으며, HIP-3도 포함된다. 배포 도구와 각 시장에 대한 개별 풀만 있으면, 누구나 pump.fun에서 토큰을 발행하는 것처럼 영구를 발행할 수 있다.

천장 가격은 가격 출처에 있다. 0x2025는 약 5.2만 달러의 수수료로 ETH를 0.12% 올렸으며, 더 얇은 HIP-3 시장은 더 저렴하다. 허가 없는 버전을 만들려면, 각 시장의 포지션 한도는 오라클의 주문서 깊이와 연결되어야 한다.

문제가 발생할 수 있는 곳

· 토큰은 미래의 손실을 가져오며, 손실은 파도처럼 오며, 채굴 보상에 따라 움직인다. 12일부터 16일까지 스테이커는 2490만 달러를 받았고, 17일에는 80만 달러만 받았다. 17일은 우리가 채굴 이유가 없는 유일한 날이며, 스테이커가 받은 것은 전날의 약 6분의 1에 불과하다.

· 늦게 들어갈수록 더 비싸진다. 현재 1달러 손실로 10.9개의 PAPER만 교환할 수 있으며, 개장 시에는 100개였고, 한도의 69%는 이미 발행되었다. 대조는 공급을 증가시키지만, LP에게 현금을 가져다주지 않는다. PAPER가 전송 가능해지면, 대조하는 사람 외에는 누구에게나 직접 구매하는 것이 채굴하는 것보다 저렴해진다.

· 오라클은 단 하나의 숫자만 본다: 단일 매수와 매도의 중간 가격, TWAP도 없고, 편차 서킷 브레이커도 없으며, Hyperliquid에서는 몇 백만 달러로 ETH를 10에서 20bp 움직일 수 있다. Limxn6는 한 쌍의 다리가 가격이 급등할 때 마주치면, 마치 무료로 스트래들 옵션을 받는 것과 같다고 언급했으며, 이 꼬리는 LP가 부담한다.

· 중계기는 검토할 수 있다. 그것은 주문 크기에 따라 정렬되며, 외부에서는 감사할 수 없고, 중계기와 강제 청산 키퍼는 모두 팀이 운영하고 있다.

· 가장 중요한 가격 신호에는 앵커가 없다. para:PAPER는 Papertrade에 어떤 변화도 필요하지 않으며, 채굴 인센티브와 시장 내러티브를 변경할 수 있다. 팀이 스스로 발표한 한도 조정도 실행되지 않았으며, 스테이커는 공지를 통해 자신의 수익을 예측할 수 없다.

풀은 이전보다 안전하다. 현재 포지션은 5.29억 달러, 순매수는 6400만 달러, 풀은 470만 달러이며, BTC와 ETH는 이러한 포지션의 개장 가격에서 약 3.7% 상승해야만 승자에게 빚진 돈이 풀과 패자의 보증금을 초과할 것이다. 첫날 이 숫자는 0.7%였다. 지난 주 가장 가까운 것은 15일의 2.2%였으며, BTC/ETH의 단시간 최대 변동폭은 4.3%였다.

▲ 공매도를 위한 가격 변동

결론

메커니즘적으로, 그것은 약속을 이행했다. 주최자는 자금을 모으지 않았고, 아홉 일 동안 계속해서 돈을 지불할 수 있었으며, 승자가 줄을 서본 적이 없고, 86%의 순손실이 스테이커에게 반환되었으며, 스테이커는 기본적으로 손실을 보고 있는 지갑들이다.

수익 제품을 볼 때, PAPER는 채굴이 유리할 때마다 쏟아져 나오는 초과분을 가져가며, 1%의 수수료 분배가 더해진다. 이제 가격이 생겼고, 얇은 영구가 0.024 달러로, 대조 채굴 비용의 약 두 배에 해당한다.

이 가격 차이가 유지되는 한, 영구는 사람들이 손실을 보도록 돈을 지불하고, 손실은 다시 스테이커에게 공급된다. 가격 차이가 사라지면, 수익은 순수하게 1000배 도박에서 남길 수 있는 수준으로 돌아간다: 17일은 유일한 평온한 날이며, 스테이커는 그날 80만 달러를 받았다.

다음에 주목해야 할 사항:

· PAPER의 전송 개방. 이것은 로드맵의 네 번째 단계이며, 일정은 없다. 현물이 생기면, 영구는 앵커를 가지게 되며, 거래량을 늘리는 사람들도 판매할 수 있다.

· 1000만 달러 한도. 실제로 올리면, 초과분은 며칠 동안 멈출 것이다.

· 새로운 시장 출시. 문서에는 모든 Hyperliquid 영구가 상장될 수 있다고 적혀 있다. 새로운 시장은 새로운 패자를 가져오며, 이는 유일하게 물탱크에 물을 추가할 수 있는 것이다.

· 영구의 포지션 양. 500만 달러는 진정한 헤지를 지탱할 수 없다. 만약 상승한다면, 보유자가 공매도를 열 것으로 예상할 수 있다.

· 채굴 비율. 현재는 10.9이다. 총 손실이 매번 1억 달러 증가할 때마다, 채굴 비율은 3분의 1 이상 감소하며, 채굴이 유리해지려면 PAPER의 가격이 점점 더 높아져야 한다.